公司公告2020 年三季报，归母净利润同比增长19.9%，表现超预期。1）前三季度净利润增速近20%。2020 年前三季度实现收入27.7 亿元，同比增长4.7%，归母净利润7.2亿元，同比增长19.9%，扣非净利润6.6 亿元，同比增长17%。其中2020 年前三季度本部业务实现收入8.1 亿元，同比增长19%。2）Q3 本部业务净利润同比增长35%。20Q3实现收入11.5 亿元，同比增长13.1%，归母净利润2.9 亿元，同比增长34.9%。其中20Q3本部业务实现收入3.2 亿元，同比增长24.8%（品牌授权及综合服务业务收入合计为3 亿元，同比增长30.4%），归母净利润2.5 亿元，同比增长35.4%。货币化率降幅持续收窄，Q3 货币化率同比下降约0.2pct，预计Q4 货币化率将持续优化。时间互联实现收入8.3亿元，同比增长9.2%，归母净利润4409 万元，同比增长32%，恢复快速增长。四季度销售旺季，随着品类持续扩张+寒冬催化+双十一促销，本部业务有望继续提速增长。

    GMV 持续快速增长，三季度GMV 增速超40%。2020 年前三季度公司实现GMV 达229亿元，同比增长36%，其中Q3 实现GMV 达85 亿元，同比增长超40%。1）分渠道来看，Q3 社交电商GMV 持续翻倍增长。2020 年前三季度淘宝及天猫渠道GMV 为136亿元（占比60%），同比增长22%；主要社交电商渠道GMV 为46 亿元（占比20%），同比增长113%；京东渠道GMV 为32 亿元（占比14%），同比增长21%；唯品会渠道GMV 为12 亿元（占比5%），同比增长56%。2）分品牌来看，南极人品牌继续保持高增速。2020 年前三季度南极人品牌GMV 达203 亿元，同比增长40%；卡帝乐鳄鱼品牌GMV 达21.5 亿元，同比增长7.2%；精典泰迪品牌GMV 达2.3 亿元，同比增长55.6%。

    大店策略效果良好，品牌图库共享服务持续推行。1）公司及时顺应电商渠道流量规则，继续推行大店策略，即使受疫情影响，仍然取得了较好的成绩，多家大店前三季度GMV增速达100%-200%以上。2）公司持续重视品牌形象的升级与推广。前三季度，公司在1.0 图库的基础上推出了全新的2.0 图库，包含百余款产品包装图片，同时审核了客户提供的包装图片。在满足合作伙伴个性化需求的同时又符合公司品牌形象的统一性。

    应收账款整体稳定，经营性现金流持续改善。1）2020 年前三季度应收账款达12 亿元，较年初增加4.6 亿元，主要由于公司旗下小袋客户一般在年末回款，而三季度末存在部分小袋业务应收款所致。2）2020 年前三季度经营性现金流净额为7285 万元（20H1 为-2582万元），预计Q4 有望进一步改善。

    公司Q3 GMV 继续快速增长，看好长期发展，维持“买入”评级。公司核心竞争力稳固，品牌庞大用户基数、具备竞争力的性价比、丰富的供应链、对电商平台规则的理解四方面有望推动公司长期成长不断演进。维持盈利预测，预计20-22 年分别实现归母净利润15.5/20.0/25.0 亿元，对应PE 分别为32/25/20 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：若新型冠状病毒感染肺炎疫情持续时间长，销售可能不及预期。