核心观点：

    　　公司发布2021 年中报：2021H1 实现营收16.6 亿元，同比+2.2%；实现归母净利润2.46 亿元，同比-42.9%，扣非后归母净利润2.23 亿元，同比-44.33%。具体来看：（1）本部实现营收3.17 亿元，同比-35%；主营的品牌授权及综合服务业务收入合计为2.84 亿元，同比-37.5%；本部实现净利润为1.9 亿元，同比-49.5%。（2）时间互联实现营收13.44亿元，同比+18%；实现净利润0.52 亿元，同比+1.7%。

    　　净利率下滑，经营性现金流承压。（1）公司2021 年上半年净利率为14.7%，同比-11.7pp。（2）2021 年上半年实现经营性净现金流-2.65亿元，去年同期-0.26 亿元。

    　　GMV 维持较高增速，拼多多为增长最快的渠道，积极布局内容渠道。

    　　公司2021 年上半年实现GMV 191.03 亿元，同比+32.9%。分平台看，阿里、拼多多、京东、唯品会GMV 同比增长分别为3.7%、115.9%、39.4%、40.9%，拼多多仍为增长最快渠道，同时上半年抖音&快手平台GMV 达4.15 亿元，占比2.17%。公司顺应线上导流规则，主抓市场机遇布局新兴内容渠道。

    　　公司发布2021 年股权激励计划，拟向激励对象授予4000 万份股票期权，约占公司总股本的1.63%，行权价格为7.09 元/股。两期业绩考核目标均以2020 年营收为基数，分别为2021 年营收增长率不低于15%、2022 年营收增长率不低于30%。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司21-23 年归母净利润分别为11.5/14.2/17.0 亿元，维持此前估值逻辑，对应合理价值9.26 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：品牌 GMV 发展或不及预期；电商平台整体收入增速或不及预期；时间互联经营或不达预期。