公司公告2021 年三季报，归母净利润同比下降44.2%，低于市场预期。1）前三季度净利润下滑44%。2021 年前三季度实现收入27.7 亿元，同比增长0.08%，归母净利润4.0亿元，同比下降44.2%，扣非净利润3.8 亿元，同比下降42.6%。其中，前三季度本部业务实现收入5.1 亿元，同比下降37.6%，时间互联业务收入22.7 亿元，同比增长15.6%。

    　　公司业绩下滑主要是本部业务表现不佳拖累，收入端由于阿里渠道GMV 下滑、客户库存压力大导致，导致综合服务收入下降，利润下降主要是传统搜索渠道客户收入下降，但费用刚性，叠加跨境电商以及食品新项目前期投入和河南水灾捐款所致。2）21Q3 业绩下滑幅度有所拉大。21Q3 单季度实现收入11.1 亿元，同比下降2.9%，归母净利润1.6 亿元，同比下降46.1%。其中，本部业务实现收入1.9 亿元，同比下降40.9%。时间互联业务实现收入9.3 亿元，同比增长11.8%。随着四季度电商销售旺季的到来，客户库存的逐步消耗，预计公司业绩将有明显提升。

    　　前三季度GMV 增速超20%，拼多多渠道维持高增，抖音&快手平台加速放量。2021 年前三季度公司实现GMV 280.9 亿元，同比增长22.9%，其中Q3 实现GMV 达90 亿元，同比增长6%。分渠道看，2021 年前三季度淘宝及天猫渠道GMV 为129 亿元（占比46%），同比下降5%；拼多多渠道GMV 为90 亿元（占比32%），同比增长96%；京东渠道GMV为40 亿元（占比14%），同比增长25%；唯品会渠道GMV 为12 亿元（占比4%），同比增长1%；抖音&快手平台 GMV 为10 亿元（占比4%），Q3 季度GMV 超上半年。

    　　与C&A 集团合作扩大服装业务优势，股权激励凝聚核心团队。2021 年7 月公司与 C&A（中国）达成合作，成为 C&A 线上业务唯一合作伙伴，由C&A 主要负责品牌文化、品牌价值观的输出，而南极电商将凭借自身高效的供应链优势，围绕研、产、销的一条龙服务，提升C&A 在中国地区的品牌运营能力，将进一步丰富了公司的品牌矩阵，巩固在服装领域的优势地位。9 月公司以7.09 元/股的价格授予高管、核心骨干等106 人4000 万股股票期权（占总股本的1.6%），考核目标为以20 年营收为基数，21-22 年营收增长率分别不低于15%/30%，有利于激发团队积极性，保障公司发展战略和经营目标的实现。

    　　盈利能力企稳，本部业务收入下降及保理业务增加拉低经营性现金流。前三季度公司费用率环比改善，销售费用率环比上半年下降0.8pct 至2.9%，管理费用率（含研发费用）环比上半年下降0.6pct 至4.4%，毛利率环比上半年下降1pct 至21.9%，净利率环比上半年微降0.2pct 至14.5%。经营性现金流净额为-2.9 亿元，同比下降494.6%，主要是品牌综合服务收入下滑导致收款减少以及保理业务放款规模增加导致付款增加。

    　　公司Q3 GMV 继续快速增长，看好长期发展，维持增持评级。公司核心竞争力稳固，庞大的用户基数、高性价比、丰富的供应链、对电商平台规则的理解四方面有望推动长期成长不断演进。考虑到公司阿里渠道去库存对业绩有所影响，下调21-23 年盈利预测，预计21-23 年分别实现归母净利润7.2/12.8/16.8 亿元（原21-23 年为14.2/16.6/19.6 亿元）。

    　　考虑到可比电商及代运营公司21 年平均PE 为27 倍，给予公司21 年27 倍PE，对应目标市值为195 亿元，相比10 月26 日175 亿元市值仍有11%的上涨空间，维持增持评级。

    　　风险提示：疫情导致销售可能不及预期风险，阿里平台调整不及预期风险。