4Q20 营收及归母净利润再创季度新高，被动元件景气向上，公司订单饱满2 月 26 日顺络发布年报，2020 年公司实现营收 34.77 亿元(YoY 29.09%)，归母净利润 5.88 亿元(YoY 46.50%)，略高于业绩预告 5.62~6.03 亿元中值。

    　　4Q20 公司实现营收 10.22 亿元(QoQ 0.92%，YoY 34.11%)，归母净利润1.82 亿元(QoQ 10.48%, YoY 73.31%)，4Q20 营收及归母净利润再创季度历史新高。我们认为，公司业绩高增长得益于：1)被动元件行业景气上行，公司订单饱满；2)中美贸易摩擦及新冠疫情加速电子元件国产替代进程；3)公司毛利率在订单饱满、新品推出、效率提升的催化下持续提升。我们预计公司 21-23 年 EPS 为 0.98/1.25/1.55 元，目标价 43.90 元，维持买入评级。

    　　被动元件转向“卖方市场”，公司毛利率持续提升，期间费用结构优化2020年公司毛利率36.26%(YoY +2.11pct)，其中4Q20毛利率36.26%(QoQ+1.17pct，YoY +3.30pct)，得益于：1)订单饱满、产能利用率高；2)新品百花齐放、销售比例持续提升；3)经营、生产效率提升。2020 年公司期间费用率 15.75%(YoY -0.62pct)，从结构上来看，销售费用率延续下行态势，2020年同比下降 0.14pct 至 2.67%，表明在下游客户主动寻求国产替代的背景下，公司此前基于对陶瓷材料、滤波材料的深刻理解，凭借叠层平台、绕线平台的领先技术所实现的品类扩张开始收获；同时 2020 年研发费用率 7.02%，维持高位，公司继续筹谋高端消费电子、5G 通信、汽车电子等潜力市场。

    　　电感国产替代正当时，LTCC、汽车电子新品齐发力，公司迈入扩张新阶段电感是公司传统的优势产品，根据富昌电子统计，1Q21 村田、TDK 等全球领先厂商电感产品仍处于交期延长、价格上涨状态，我们认为：1)村田等日系厂商逐步退出低附加值电感产品有望为顺络全球市场份额的提升打开空间；2)“疫情剪刀差”将驱动被动元件行业景气上行，贸易摩擦、新冠疫情将加速被动元件国产替代进程；3)5G 手机对于电感的需求“量价齐升”，顺络作为全球片式电感龙头有望受益。此外，公司新品“百花齐放”，其中 LTCC新品在 5G 的拉动下需求有望大幅提升，汽车电子产品已被众多全球知名汽车电子企业和新能源汽车企业批量采购，公司汽车业务有望取得长远发展。

    　　全球电感龙头迈入产品品类扩张的发力期，维持买入评级考虑到 5G 手机持续渗透、“电子+”方兴未艾，我们调整 21-22 年公司 EPS预期至 0.98/1.25 元（前值：0.95/1.23 元），预计 23 年 EPS 为 1.55 元。

    　　参考可比公司 2021 年 Wind 一致预期均值 34.70 倍 PE 估值，考虑到公司电感行业的全球领先地位及多品类产品百花齐放的优势，给予公司 2021 年45 倍 PE 估值，对应目标价 43.90 元（前值：42.66 元），维持买入评级。

    　　风险提示：电感产品国产替代进度低于预期，国内 5G 商用进度低于预期。