投资要点：宁波银行2020 年在疫情下依然交出了优秀的答卷，依旧维持着较高的成长性，且保持了优异的资产质量，我们继续维持“优于大市”评级。

    　　业绩表现优秀，扩张动力不减。宁波银行2020 年实现营收411.11 亿元，和2019年相比同比增长了17.19%。归母净利润150.50 亿元，同比增长了9.73%。其中利息净收入同比增长了25.28%，手续费净收入同比增长了24.11%。支撑优秀业绩的根本依然是宁波银行的高速扩张，2020 年宁波银行资产同比增速为23.45%，贷款增速为30.08%，更是十年来的新高，成长属性明显。

    　　结构优化助力息差改善。 2020 年底宁波银行的息差为2.30%，和2019 年相比同比增长了3 个BP。在资产端，宁波银行全年零售贷款同比增长了45.61%，使得零售贷款的占比提升了4 个百分点，提升了资产端的收益。负债端方面，宁波银行成本相对较高的应付债券占总负债的比例从2019 年的17.49%下降至12.43%，而从央行借款的占比从2.51%提升至5.55%，有效降低了负债端成本，从而实现了息差的上升。

    　　财富管理业务大幅提升。宁波银行2020 年实现代理业务收入58.90 亿元，同比增长了34.35%。公司财富业务白金及以上客户数达到 38.8 万户，较上年末增加 4.3 万，增长12.4%。在公司个人客户金融总资产方面，宁波银行2020 年的增速为22%。私人银行方面，客户数和总资产依然保持着双40+的增长，同比分别增长了41%和42%，已经有7617 位客户，客户金融总资产为956 亿元。

    　　关注类贷款双降，资产质量持续向好。 2020 年底，宁波银行的不良率为0.79%和Q3 持平，拨备覆盖率为505.59%和Q3 相比小幅下降了10.76 个百分点。关注类贷款则从Q3 的0.54%下降至0.50%，关注类贷款总额也从Q3 的35.27 亿下降至34.22 亿，实现了双降。考虑到2021 年经济复苏，我们认为宁波银行的资产质量有望持续向好。

    　　投资建议：我们预测2021-2023 年EPS 为3.00、3.46、4.00 元，归母净利润增速为19.85%、15.28%、15.49%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为49.00 元；考虑公司优秀的业绩，我们认为理应给予公司溢价，根据PB-ROE模型给予公司2021E PB 估值为2.2 倍（可比公司为0.80 倍），对应合理价值为43.47 元。因此给予合理价值区间为43.47-49.00 元（对应2021 年PE 为14.49-16.33 倍，同业公司对应PE 为6.53 倍），维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。