上半年增收不增利，主要因费用支出拖累。公司2020 年上半年实现营收261.5 亿元，同比增长7.4%，实现归母净利29.5 亿元，同比增长0.04%。上半年公司房地产业务的结转毛利率较去年同期提升1.8 个百分点至32.4%，但归母净利率下滑0.8%至11.3%，导致公司增收不增利的主要原因在于：1、公司所得税费用同比大幅增长34.4%至13.0 亿元，其中2020 年执行新会计准则后产生了0.2 亿元增量的影响；2、投资收益大幅下滑，由去年同期的1.6 亿降低至当期的0.03 亿。考虑到公司的结转毛利水平已经有所好转，随着下半年疫情缓和后费用支出的趋稳，我们认为公司全年的盈利水平将有望回升。

    销售平稳增长，投资强度略有下降。2020 年公司计划签约金额1210 亿元，上半年实现销售额482.25 亿元，同比增长3.5%，上半年实际完成率达39.9%，销售均价11106 元/平，呈现量价齐升的态势。2020 年上半年公司新增建筑面积467.4 万平方米，同比降低28.5%，新增拿地金额208.2 亿元，同比降低6.4%，拿地金额占同期销售金额的比重为43.2%，较去年同期下降5%。2020年公司计划新增融资520 亿元，上半年共完成329.8 亿元。

    多元化布局夯实，物业递交上市。公司多元业务板块合计实现营收31.2 亿元，占总营收比重提升了2.2%至13.4%，其中产业园板块发展较为成熟，期内实现净利润3.1 亿元，占总净利润比重达到10.8%。物业板块荣万家已在今年6 月24 日向港交所递交上市申请，当前在管总建筑面积为4843 万平方米。

    维持盈利预测和买入评级不变。我们预测2020-2022 年EPS 为2.53/3.04/3.66 元。维持目标价12.65 元。

    风险提示：1、新冠肺炎疫情影响超预期导致公司销售不达预期；2、房地产行业调控超预期；3、公司多元产业拓展不及预期。