事件

    公司发布2020 年三季报，期内实现营业收入436.6 亿元，同比增长12.4%，实现归母净利润44.1 亿元，同比下降9.9%，EPS 1.01元/股。

    简评

    前三季度增收不增利，主要因毛利率下滑拖累。期内公司营收的增长主要来源于结转规模的提升，但同时归母净利润增速下降的主要原因在于：1、盈利能力有所下滑，综合毛利率较去年同期下降了2.5%至28.8%；2、成本管控能力下降，销售管理费用率较去年提升了0.2%至4.8%；3、期内处置的资产较少，投资收益由去年同期的1.8 亿滑落至当期的-0.3 亿。

    销售量价齐升，目标完成率较好。2020 年全年公司计划签约金额1210 亿元，前三季度实现销售额737.1 亿元，同比增长8.7%，前三季度实际完成率达60.9%，完成率较去年同期小幅提升了0.4%。

    销售面积671.4 万方，同比增长6.0%，销售均价10978.5 元/平，较去年同期提升了2.6%。考虑到年内疫情的影响，公司今年的销售完成情况符合预期，我们预计随着四季度公司推盘力度的提升叠加行业景气度的回升，全年将大概率达成销售目标。

    投资强度降低，负债水平下行。2020 前三季度公司新增规划建筑面积487.0 万平方米，同比下降41.7%，拿地金额总计约212.9亿元，同比下降23.2%%，拿地投资强度由去年同期的40.9%下降至28.9%。同时由于土地拓展力度的降低，公司的净负债率较去年同期降低10.6%至85.9%。融资方面，公司充分抓住了年初流动性宽松的窗口期，积极拓展新的融资渠道。2020 年公司计划新增融资520 亿元，前三季度共完成351 亿元，其中成功注册了7.1亿元的证监会主管ABS，发行了14.1 亿元的超短融以及合计21.2亿元的中期票据。公司前三季度发债直接融资的成本总体在6.7%-7.2%之间，较去年有所下降。

    下调盈利预测及目标价， 维持买入评级。我们略下调公司2020-2022 年EPS 至2.39/2.68/3.00 元（原为2.53/3.04/3.66 元）。

    由于可比公司2020 年的平均PE 估值为5X，我们给予公司2020年5X 的估值水平，对应目标价11.95 元（原为12.65 元）。

    风险提示：1、行业调控超预期；3、公司多元产业拓展不及预期。