疫情剪刀差下封测持续高景气，核心大客户市场竞争力提升有望提振业绩在疫情冲击半导体生产重资产环节制造、封测产能供给的同时，5G 换机潮及消费电子、汽车电子需求回暖正不断拉升半导体产品需求，由此形成的疫情剪刀差成为封测行业高景气的有效支撑。在海外疫情持续蔓延之际，我们认为1H21 封测行业有望迎来淡季不淡。同时，基于通富核心大客户AMD（AMD US）、联发科（2454 TT）市场竞争力持续提升以及通富主要利润来源苏州、马来西亚槟城厂折旧计提完毕，我们看好通富的净利增势，预计20/21/22 年EPS 为0.31/0.51/0.69 元，目标价40.82 元，维持买入。

    　　5G 新周期来临半导体封测端供不应求，封测行业高景气持续利好通富受益于iPhone 12 系列及MacBook Air/Pro 等新品热销，根据日月光（2311TT）官网，12M20 其封测及材料事业部营收同比增长8.4%、环比增长4.6%至253.9 亿新台币（创历史新高）。根据台湾工商时报1 月12 日讯，1H21日月光封测事业部订单超出产能40%，涨价30%仍有客户下单。基于疫情冲击全球半导体产能供给，5G 换机潮启动、消费电子及汽车电子需求回暖持续拉升半导体需求的疫情剪刀差背景，我们认为1H21 封测高景气有望持续，全球第六大封测厂（3Q20 拓璞产业研究院数据）通富亦有望受益。

    　　核心大客户AMD/联发科市占率持续提升，通富作为主力封测厂同步受益根据Mercury Research，3Q20 通富第一大客户AMD 在全球X86 处理器市场市占率从1Q18 的8.6%增至22.4%（QoQ：4.1pct）；根据21 年1 月4 日上午9 点PassMark 平台的实时数据， AMD 在全球台式机CPU 市场中超越Intel（INTC US）达到50.8%。同时，在5G 换机潮推进、手机市场竞争格局变迁之际，根据IDC 数据，3Q20 通富第二大客户联发科跃升全球智能手机芯片市场之首，市占率达30%。根据公司公告（2020-013），通富承接AMD 80%以上封测业务，是联发科国内主力封测厂，我们认为核心大客户在细分市场市占率提升有望继续成为通富业绩的核心驱动力。

    　　折旧压力释放提振业绩弹性，发布员工持股计划提升公司凝聚力及竞争力根据三季报，得益于订单饱满稼动率提升，1-9M20 通富毛利率同比提升2.5pct 至15.4%。随着通富苏州及槟城工厂折旧自2021 年起逐步计提完毕，我们认为公司盈利能力有望进一步提升。根据21 年1 月11 日《员工持股计划》，通富拟有不超过800 名员工认购不超过532 万股，占公告日总股本0.4%。我们认为此举有望提升公司凝聚力及竞争力，利好长期发展。

    　　上调目标价至40.82 元，维持买入评级

    　　基于增发后财务费用及资本公积变化，我们将通富20/21/22 年归母净利润从4.11/6.57/8.87 亿元上调至4.18/6.77/9.21 亿元，BVPS从5.65/6.21/6.96元上调至7.35/7.85/8.53 元。参考Wind 一致预期可比公司21 年PB 均值5.7 倍，考虑到定增资金带来的业绩兑现尚需时日，基于审慎原则给予通富21 年5.2 倍预期PB，目标价40.82 元（前值：29.81 元），维持买入评级。

    　　风险提示：疫情蔓延致行业景气下行；核心客户需求减弱致业绩不及预期。