投资要点

    事件：正邦科技2020H1 营收165.5 亿元（+46%），归母净利润24.2 亿元（+979%），符合我们此前预测。

    出栏放量，成本下降，养猪兑现成长。上半年公司出栏生猪272.54 万头，出栏规模在A 股生猪养殖类上市公司中排名第三。Q2 起开始放量，我们预计后续出栏量增长将持续提速。Q2 出栏生猪167.7 万头，其中肥猪出栏132.9 万头。由于淘汰母猪减少、成活率上升，完全成本较Q1 有明显改善，我们预计在下半年会继续保持下降趋势。Q2 肥猪完全成本约26 元/kg，环比Q1 下降约2.5 元/kg。拆分看，Q2 外购仔猪育肥成本下降2 元，约31 元/kg。自产下降3 元，约22.2 元/kg。Q2 肥猪均价32.3 元/kg。受益于防疫体系的成熟，商品猪出栏均重保持高位，均重约132.3KG，肥猪头均盈利约833.5 元，肥猪盈利约11.1 亿元。仔猪出栏34.82 万头，头均盈利约900 元，仔猪盈利约3.1 亿元。

    存栏下滑，猪料承压。上半年公司饲料销量196.5 万吨（-8%）。年初国内新冠疫情导致的部分地区饲料运输受阻、以及下游生猪存栏量较上年同期下降影响，公司猪饲料销量108.1 万吨（-16%）。禽料75 万吨（+1%）。

    饲料板块毛利5.8 亿元（-7%），估计上半年饲料业务净利润1.5 亿元左右。

    大规模融资加码养殖业务，出栏量有望持续高速增长。上半年公司完成了总金额16 亿元的可转债发行工作，近期又披露了总额为75 亿元的非公开发行计划，两次再融资募集资金主要用于养殖产能扩张。2020 年公司生猪出栏900-1100 万头的经营目标保持不变。截止6 月底种猪数量135 万头，其中能繁75 万头（含GP、GGP）、后备60 万头。Q1 公司大量淘汰母猪、优化种群结构，从年初120 万头优化至一季度末108 万头。Q2 迅速恢复种猪数量，二季度末提升至135 万头，我们预计下半年种猪数量会保持快速增长趋势。

    投资建议：公司出栏放量叠加成本趋势下降，有望持续兑现成长，养猪板块将贡献大量利润。饲料板块有望恢复。我们调整2020-2022 年归母净利润为：

    87.4、88.8、89.8 亿元，基于2020-8-27 收盘价，对应PE 分别为：7、6.9、6.8倍，维持“买入”评级。

    风险提示：价格不及预期；产能释放缓慢；成本上升。