核心观点

    上半年业绩低于预期：公司披露半年报，17H1 实现营收11.2 亿元，同比增长30.69%，归属上市公司股东净利润0.4 亿元，同比下滑35.87%。公司营收增长主要受益于产品价格提升和销量增长，通过积极开拓国内外市场，上半年公司主产品销量同比增长18.86%，同时上半年环氧丙烷采购均价同比上涨27.57%，公司产品价格随之水涨船高。原辅材料价格上涨也导致了生产成本增加，硬泡聚醚产品的毛利率减少了7.19%，异丙醇胺产品的毛利率减少了8.47%，业绩受此影响出现下滑。

    下半年利润率有望回升：公司生产主要原料环氧丙烷上半年受环保趋严和需求拉动的双重作用，环氧丙烷价格波动强烈。展望下半年，随着监管核查趋稳和环保压力的常态化，预计环氧丙烷的价格波动将会减小，有利于公司稳定利润率。

    PO 和醇胺新产能有望贡献业绩：目前公司环氧丙烷项目处在抓紧建设中，预计年底竣工。公司PO 产能采用的是无副产物的共氧化法，环保和成本优势明显，在目前环保重压下具有强盈利弹性和高成长性，通过配套聚醚和醇胺业务，还可以规避PO 价格波动带来的风险，一旦投产将会对公司盈利产生显著的改善。同时，公司扩建的5 万吨醇胺技改项目已经竣工即将投产，届时醇胺产品年生产能力将增至9 万吨，有望大幅提振业绩。

    财务预测与投资建议

    我们下调公司17/18 年每股盈利EPS 预测为0.16 元、0.36 元（原预测0.23元，0.44 元），并添加19 年预测为0.42 元。公司PO 装置投产18 年后将会带动业绩大幅提升，按照可比公司18 年26 倍市盈率给予目标价9.15 元和增持评级。

    风险提示

    环氧丙烷装置开工不顺；经济环境恶化