投资要点

    传统业务：烟标重新中标关键客户、22 年修复可期，彩盒稳健成长烟标主业：21 年公司烟标业务同比下滑4.07%至23 亿，主要系：（1）公司在部分区域如云南、湖北市场的业务处于恢复期，订单释放到收入端体现主要在22 年；（2）部分老产品降价使得烟标收入和毛利率有一定程度的下降，实际销量下滑情况略好于收入。展望22 年，在关键客户恢复性增长+新中标业务的拉动下，预计公司烟标主业修复动能较强，同时更多拓展精品一类烟标业务、提供高附加值，利润率有望稳中向上。

    彩盒业务：21 年公司在彩盒领域持续发力，营收同比增长23.5%至11.36 亿。

    细分来看，我们估计精品烟盒21 年占比55%左右，持续深挖中烟客户份额，预计增长10-20%；消费电子包装21 年电子烟包装中英美烟草预计贡献较多、但国内悦刻客户贡献减少，公司切入手机盒，预计整体增长20+%；酒包装在公司加大与茅台、五粮液、洋河、习酒、汾酒等客户的合作下，预计增量贡献最多。展望22 年，公司在中高端烟酒、消费电子产品等细分领域包装市占率逐步提升，营收有望持续高增长。

    新型烟草：加深布局、打造综合解决方案服务商，营收高增21 年公司新型烟草业务同比大增381.16%至约2 亿元，公司有序开展新型烟草业务，并完成云硕科技、长宜科技、佳聚电子，新型烟草版图持续扩充，从烟具向耗材延伸。18-20 年公司新型烟草布局围绕烟具展开，劲嘉科技（主要客户suorin、gippro，雾化电子烟代工，21 年业务接近2 亿）、嘉玉科技（云烟合资，HNB 烟具代工）、因味科技（小米合资，Foogo 自主品牌）。21 年开始公司逐渐布局耗材，6 月成立印尼子公司、拟布局HNB 原料，11 月向云硕科技出资1059万元布局雾化电子烟香精，22 月1 月增资长宜科技完善HNB 香精香料布局、参股佳聚电子布局低温本草烟弹。展望22 年，公司前瞻完善的布局将带动新型烟草业务再上一个台阶。

    盈利预测及估值

    我们预计21-23 年分别实现营收50.85/63.64/79.28 亿，同增21.32%/25.16%/24.57%；归母净利润10.06/12.33/15.08 亿，同增22.12%/22.56%/22.32%。当前股价对应PE 为 24.69X/20.14X/16.47X，维持“买入”评级。

    风险提示：新型烟草业务发展低于预期，彩盒增长低于预期