2022 年业绩略低于市场预期

    　　公司公布2022 年业绩：收入464.4 亿元，同比-8.77%；归母净利润23.8亿元，同比-36.12%。其中，4Q22 收入202.7 亿元，同比+18.7%，环比+113.4%；归母净利润0.2 亿元，同比-96.2%，环比-95.8%。业绩略低于市场预期，主要系公司风机制造板块盈利能力持续承压。

    　　风机销售容量强劲，在手订单饱满，利润率承压。公司2022 年实现对外销售风机容量13.87GW，同比增长30%。截至2022 年末，公司在手订单27.1GW，其中中速永磁平台（MSPM）占比达68%。2022 年公司风机及零部件销售业务毛利率为6.23%，同比下降11.48ppt，毛利率的大幅下降主要由于1）行业竞争加剧导致风机中标价格下降幅度快于机组成本下降幅度；2）公司原有直驱平台成本较高，未享受到大型化的降本红利，向低成本的中速永磁平台切换有一定时间成本。

    　　保持电站业务持续健康发展，风电服务业务表现优异。2022 年公司全年转让风电场625MW，截至2022 年末公司自营风电场权益装机容量7,078MW，在建容量2,639MW。截至2022 年末，公司国内外运维电站规模达28.0GW，保持快速增长，同时带动公司风电服务板块收入同比大幅增长28.3%，同时风电服务板块毛利率实现23.8%，同比提升11.8ppt。

    　　发展趋势

    　　短期风机利润压力仍在，电站和风电服务业务提供较高盈利贡献，长期关注海外市场进展。2023 年公司指引20GW 左右风机出货量有望实现强劲增长，但在行业激烈竞争下，风机利润压力仍在，我们观察到截至1Q23 风机中标价格仍未实现企稳，我们预计公司短期风机制造业务利润率仍有压力。

    　　不过，公司的电站和风电服务业务盈利能力强、稳定性高，贡献公司主要利润来源。同时我们期待公司基于相较国内风机同行更好的风机出口布局，进一步开拓海外相对高溢价风机制造销售市场。

    　　盈利预测与估值

    　　由于我们下调了公司风机制造毛利率，进而分别下调2023 年/2024 年净利润预测11.3%/7.6%至29.3 亿元/34.5 亿元。公司当前A 股股价对应2023年/2024 年15.9 倍/13.5 倍市盈率，H 股股价对应2023 年/2024 年8.2 倍/6.7 倍市盈率。虽然公司短期风机制造业务利润承压，但电站和风电服务业务能够提供稳定盈利贡献。我们维持A 股跑赢行业评级和14.0 元人民币目标价，对应2023 年/2024 年20.2 倍/17.2 倍市盈率，较当前股价有26.8%的上行空间。我们维持H 股跑赢行业评级和10.5 港元目标价，对应2023年/2024 年12.8 倍/10.5 倍市盈率，较当前股价有56.5%的上行空间。

    　　风险

    　　风电行业装机需求不及预期；行业竞争加剧进一步拖累风机制造毛利率。