投资要点

    事件：公司发布2022 年年报，营收464.37 亿元，同降8.8%；归母净利润23.83 亿元，同降36.1 %；毛利率17.7%，同降5.3pct；归母净利率5.1% ， 同降2.2pct 。其中2022Q4 营收202.73 亿元， 同/ 环比+18.7%/+113.4%；实现归母净利润0.19 亿元，同/环比-96.2%/-95.8%。

    22Q4 毛利率11.2%，同/环比-4.2pct/-7.2pct；22Q4 归母净利率0.1%，同/环比-2.8pct/-4.6pct。

    风机业务收入同比下滑，风电服务增长明显，风电场开发持续增长。22年风机制造销售、风电服务、风电场开发、其他业务收入分别为326/56.5/69.1/12.8 亿元，占比70%/12%/15%/3%，同比-18%/+38%/+22%/+4%。分部来看，贡献-3.1/8.8/33.2/10.2 亿元净利润（调整和抵销-24.8亿元），同比-112%/+9181%/+13%/+300%。

    大型化价格竞争、机型切换等因素导致毛利率下滑，中速永磁成为主力机型，国内外订单快速增长。22 年风机销售13.9GW，同比+29.8%，其中MSPM 机型8.6GW，同比+7847%，占比由21 年的1%提至62%，成为主力机型。风机制造毛利率6.23%，同比-11.5pct。截至22 年末，风机在手订单27.1GW，同比+55.5%，其中外部订单26.6GW（海外4.5GW，同比+97%），包括MSPM 机型18.2GW、3/4S 机型5.4GW 等。

    风电服务产品类型不断丰富，迎来量利齐升。随着公司风机体量增长和运维技术积累，22 年风电服务实现营收56.5 亿元，同增38.3%，其中后服务收入24.6 亿元，同增25.2%，在运容量约28GW，同比+20.9%。

    风电服务毛利率同增11.8pct 至23.8%。

    风电场开发持续扩张，在建和核准项目规模同比高增，将成为公司利润重要来源。22 年国内外自营风场权益并网新增1.74GW（21 年1.4GW），转让685MW（21 年827MW），累计7.08GW。转让风场项目股权投资收益11.2 亿，同比+18%。权益在建容量2.64GW，同比+31%，核准项目计划装机3.92GW，同比+98%，其中国际项目1.16GW，集中在澳洲。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为30.74/36.34/41.85 亿元（23/24 年前值为42.59/52.17 亿元），同增29.0%/18.2%/15.2%，对应PE 分别15/13/11x，公司MSPM 机型推广顺利，给予23 年18x，目标市值553 亿，维持“买入”评级。

    风险提示：价格竞争加剧、需求不及预期等。