三季度盈利能力下降，下调全年毛利率假设；

    1~3Q2010 公司实现营业收入 3.6 亿元，同比增长 43%，其中 3Q2010 单季度营业收入1.4 亿元， 同比仅增长21%， 低于上半年60%的收入增速； 1~3Q2010归属母公司净利润0.36亿元，同比增长13%，其中3Q2010单季度仅实现归属母公司净利润0.14亿元，同比下滑22%，显著低于远期。

    收入增速基本符合预期，主要原因是募投项目中山银河 PCCP 生产线投产后，公司在华南地区承揽项目能力增强，上半年来自于该地区的收入同比增长 10倍。由于公司在华南的布局主要着眼于粤西缺水地区和珠三角河道治理重点区域，我们认为公司在华南地区的收入占比有望进一步提高，预计全年营业收入增速在32%左右。

    净利润增速显著低于预期，主要原因是公司毛利率下降较多，3Q2010单季度毛利率仅为28%， 同比降低约8个百分点， 创下自4Q2008以来的新低， 1~3Q2010毛利率为 33%。而毛利率下降较多的原因是今年第三季度主要原材料水泥和钢材的价格超预期上涨，该两项原材料成本占PCCP生产成本的76%、占公司营业成本的71%左右。

    我们预计第四季度水泥和钢材价格将略有回调，但全年超预期上涨的态势已不可逆转，且水泥价格在未来 2~3 年持续走强渐成大概率事件，因此下调对公司全年的毛利率假设由34%至 30%。

    合理布局提高产能利用率，产销量仍有提升空间；

    3Q2010 销量同比增长 43.5%，显示公司产能布局合理、促进销售作用明显。

    公司计划实现针对新疆全境、京津、粤西等严重缺水地区和重点水利工程的布局。疆内今年将有 7 项重点水利工程施工，援疆的“民生工程”也将加大市政基础设施对给排水管道的需求。预计2010 年公司产能利用率将从2009 年的不足70%提高到 90%左右，在产能基本保持不变的情况下，预计全年产销量增长33%左右。

    公司非公开发行的募投项目完成后，将在 2011 年投产，可实现 PCCP 管道产能增长120%。预计2011年公司产销量仍有较大增长空间，按产能利用率75%的中性假设，将实现60%左右的产量增长。

    盾构环片业务或成未来增长亮点；

    公司非公开发行的募投项目中，拟利用募投资金分别在大连、成都建设产能 12000 片的混凝土盾构环片生产线，产品主要用于地铁建设工程中的盾构施工。由于盾构环片运输半径较短，而当地目前没有生产能力， 预计生产线建成后将满足当地地铁建设5~10年对盾构环片的需求。 预测盾构环片业务将在2011~2012年获得年均100%的增长，2012年将贡献17%的营业收入。

    下调评级由“强烈推荐”至“中性” 。

    占 PCCP 直接成本 75%的水泥和钢材的价格在第三季度超预期上涨，对公司的利润率造成较大影响，我们因此下调对公司 2010、2011 年 EPS 分别由 0.73 元、1.22 元至 0.57 元、0.92 元，调整后的盈利预测对应目前股价的动态PE 为41倍、25倍，估值与其他水泥和水泥制品上市公司相比明显偏高，下调投资评级由“强烈推荐”至“中性” 。