报告要点

    事件描述

    飞马国际(002210)公告2012年半年度报告，报告期内公司实现营业收入38.46亿元，同比增长7.76%，环比去年下半年增长60.83%；其中第二季度实现营收16.87亿元，同比增长9.47%，环比上季度减少21.89%。报告期内公司营业成本支出为36.95亿元，同比增长7.53%，环比去年下半年增长68.6%；其中第二季度支出营业成本为16.04亿元，同比增长8.27%，环比上季度减少23.28%。报告期内公司实现归属母公司净利润为4801.63万元，实现EPS为0.121元，同比增长10.12%；其中第二季度实现归属母公司净利润为2039.58万元，实现EPS为0.051元，同比增长22.97%。

    事件评论

    受累煤炭贸易低迷，营收增速缓中企稳：由于受宏观经济及市场环境的不利影响今年秦皇岛煤价及坑口煤价价差持续收窄，影响客户的利润水平，降低客户从多渠道购煤的积极性，加大了公司扩展业务的难度。虽然公司业务增速放缓，但是，从我们测算的公司市场份额来看，2012年上半年公司的煤炭贸易占全国煤炭销量的1.67%，公司在全国市场中份额还是稳中有升。

    煤炭贸易低迷侵蚀公司主业毛利率：由于公司占收入主体的煤炭业务是以买断形式完成的，而货物的价值也包含在收入和成本中，放大了毛利率的计算基数。今年一季度煤炭贸易价差持续收窄，在相同的收入情况下，价差收窄意味着公司毛利润空间缩小，我们认为，这一定程度上会侵蚀公司毛利率，而第2季度的煤炭贸易价差的相对回暖也使公司第2季度单季度毛利率有所改善。

    业务开展推高财务费用，三费增幅收窄：报告期内，财务费用比去年同期增加了44.03%，与此同时，公司销售费用、管理费用比去年同期分别下降了18.68%、3.82%，显示出公司三费控制能力有所好转。

    下半年煤炭或继续低迷，贸易业务稳健推进仍值期待，维持“谨慎推荐”：根据我们公司煤炭组的观点，下半年的煤炭行情持续低迷或是大概率的事件，这将一定程度影响公司的盈利能力和业务扩张。煤炭贸易业务上下游均是强势客户，构建煤炭贸易平台是一项长期的工程，但是持续增长的贸易规模将逐渐成为公司护城河，公司最近几年电力煤贸易在全国市场的占比稳中有升，贸易规模的扩大和多元化将为公司提供越来越强的抵抗风险的能力，同时由于公司去年转销存货跌价两千万元，将未来公司未来业绩提供一定保障。预计2012 年至14 年EPS分别为0.34元，0.42元和0.57元，维持“谨慎推荐”。