事件：天融信发布2025 年年报及2026 年一季报。2025 年公司实现营业收入25.72亿元，同比下降8.81%；归母净利润0.74 亿元，同比下降10.59%。2026 年Q1公司实现营业收入2.25 亿元，同比下降32.92%；归母净利润亏损1.01 亿元。

    　　业绩短期承压，毛利率显著提升。2025 年受宏观环境及政府行业短期波动影响，政府及事业单位行业收入同比下降23.24%，拖累整体营收下滑。尽管收入端承压，公司收入质量显著提升。2025 年公司整体毛利率同比增长5.27pct，其中网络安全/智算云毛利率分别增长7.57 / 2.18pct。2026 年Q1 由于行业销售淡季及春节假期等季节性因素影响，项目实施进度延后，公司营业收入同比下降32.92%。

    　　AI+安全深度融合，完善安全产品体系。公司加速AI 技术与安全产品的融合创新。

    　　公司率先发布的大模型安全网关获公安部首张“大模型安全防护围栏”增强级证书。

    　　此外，公司发布了新一代AI 安全托管服务（AIMSS），基于天问大模型打造专属安全智能体TopClaw，将安全响应时效缩短至分钟级。

    　　智算云业务高速增长，首创“融算一体”架构。智算云业务已成为公司业绩增长的新引擎。2025 年智算云业务实现营业收入4.04 亿元，同比增长57.95%，占总营收比重提升至15.70%。公司发布了以“融算一体”为核心架构的太行云5.0，实现CPU、GPU 等多元算力资源的统一调度，支持通用算力与智能算力一体化运营。

    　　2026 年一季度，公司推出了集“算力、模型、安全”于一体的安全智能体一体机产品，一站式解决智能体部署、算力调度及安全防护难题。

    　　信创安全领先优势稳固，持续拓展核心行业。公司在信创领域深耕二十余年，已累计发布77 类350 款网络安全产品型号，取得3300 余项兼容性认证，保持信创产品品类最全、型号最多的行业领先地位。2025 年公司在国有企业领域实现收入增长，其中电信/金融/交通行业收入同比增长13.88%/5.52%/33.19%。

    　　投资建议：尽管公司收入端承压，但公司持续推进提质增效优化运营管理。公司智算云业务取得高速增长，在信创安全领域建立了领先优势，国有企业收入稳定增长。

    　　我们预测公司2026-2028 年实现营收28 亿元、32 亿元、36 亿元，归母净利润1.17亿元、1.64 亿元、2.03 亿元，对应PE 77X、55X、45X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：政策落地不及预期；市场竞争加剧；收入季节性变化风险；技术转化不及预期；公司股权分散。