报告摘要

    　　投资事件：天融信发布2025 年年报及2026 年一季报。2025 年全年公司实现总营业收入25.72 亿元，同比下降8.81%；实现归母净利润0.74 亿元，同比下降10.59%。

    　　2026 年第一季度，公司实现营收2.25 亿元，同比下降32.92%；实现归母净利润-1.01亿元。

    　　智算云业务快速增长，营收结构有所改善。2025 年全年公司实现总营业收入25.72亿元，同比下降8.81%。网络安全业务是公司主营业务，全年收入25.56 亿元，同比下降8.92%；分产品看，1）网络安全产品收入21.52 亿元，同比下降15.62%，2）智算云产品收入4.04 亿元，同比增长57.95%；分客户看，1）政府及事业单位业务收入9.79 亿元，受宏观环境及行业短期波动影响，同比下降23.24%，是公司收入下滑的主要原因；2）国有企业业务收入9.09 亿元，同比增长5.17%，其中，电信行业同比增长13.88%、金融行业同比增长5.52%、交通行业同比增长33.19%，能源行业基本持平；3）商业及其他业务收入6.68 亿元，与去年基本持平。26Q1 公司营收同比下降，主要受一季度行业销售淡季及春节假期等季节性因素影响，项目实施进度有所延后。一季度公司新增订单与上年同期基本持平，截至本季度报告出具日，新增订单已实现同比增长。

    　　盈利质量提升，成本管控效果显著。2025 年，公司整体毛利率为66.30%，同比提升5.26pcts，面对收入压力，公司积极提升盈利质量。分产品看，网络安全产品/智算云产品毛利率分别为70.52%、44.58%，同比增长7.57pcts/2.18pcts；分客户看，政府及事业单位/国有企业业务毛利率分别为61.13%、68.22%，同比均有微增，商业及其他业务毛利率为71.75%，同比提升13.25pcts。公司成本管控成效显著，期间费用总计同比下降3.28%，一方面研发上强化“安全+智算”双轮驱动，加速智算云业务布局，同时持续推进提质增效，研发费用同比下降5.77%，另一方面销售体系聚焦行业深耕与渠道拓展，同步推进内部管理效能提升，销售费用同比下降7.13%，公司通过战略聚焦、技术深耕与精益管理有效对冲外部压力。此外，2025 年公司实现归母净利润0.74 亿元，同比下降10.59%，主要系股份支付费用增加致使管理费用同比增长37.05%，扣除股份支付费用影响后，归属上市公司股东的净利润0.92 亿元，同比增长234.93%。

    　　加快AI 研究应用，提升产品核心竞争力。2025 年，面对AI 技术深刻重塑网络安全攻防逻辑，公司加速推动防御能力向更主动、更智能、更高效、更精准的模式转变。

    　　1）首发多款AI 应用安全新品，完善安全产品体系。公司率先发布大模型多模态安全网关，打造“以AI 对抗AI”的主动防御新范式。同时推出大模型安全评估系统、大模型数据安全监测系统、API 安全审计、内容智能管控产品等多项产品，并针对“龙虾”典型应用场景下的安全风险，快速发布OpenClaw 安全评估服务，实现从部署到应用、从技术到管理的全维度风险评估；2）首创“融算一体”架构，实现通算与智算统一管理。公司发布“融算一体”为核心架构的太行云5.0，实现统一纳管CPU、GPU 等多元算力资源，形成通用算力与智能算力的一体化调度与运营，兼顾传统应用与大模型训练、推理等智算场景需求，具备极简部署、弹性伸缩、高效运营等特性，可大幅降低资源碎片化与运维复杂度；同时内置全栈安全能力与AI 工程化平台，打通数据、模型、应用全流程，在提升算力利用率的同时，构建端到端安全防护能力，为客户数字化转型与智能化升级提供高效、安全、统一的云基座。

    　　盈利预测与投资建议：结合公司2025 年业绩，我们调整公司2026-2027 年盈利预测，　　并新增2028 年盈利预测。我们预测公司2026-2028 年营收分别为28.24/31.22/34.57亿元（ 2026-2027 年原预测值分别为33.44/36.61 亿元）， 归母净利润分别为1.26/1.68/2.07 亿元（2026-2027 年原预测值分别为2.37/3.24 亿元）。公司持续在网络安全领域保持领先地位，智算云业务持续快速增长，并加快AI 研究与应用，我们认为公司业绩有望持续恢复，维持“买入”评级。

    　　风险提示：技术落地与迭代不及预期，下游需求不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动影响等。