核心观点：

    　　收入保持稳健增长，业绩弹性持续释放。公司公告2020 年前三季度总收入52.04 元，同比增长23.61%；单三季度收入14.75 亿元，同比增长26.26%。我们预计公司收入增长主要源自经销渠道扩张、餐饮渠道恢复及下半年涮烤及早餐场景新品放量。2020 前三季度归母净利润5.71 亿元，同比增长389.39%；单三季度归母净利润1.18 亿元，同比增长324.87%，符合市场预期。公司前三季度净利率为10.96%，同比增加8.19pcts，我们预计毛利率提升及费用率下降是推动公司净利率高增长的主要原因。公司前三季度毛利率为36.73%，同比增加4.05pcts，主要系公司优化产品结构，推出高毛利新品所致。公司前三季度销售费用率22.45%，同比减少3.80pcts，主要是公司疫情期间减少商超促销及费用投放所致；财务费用率-0.19%，同比减少0.02pcts；管理费用率3.62%，同比增加0.38pcts。

    　　业务聚焦三大核心消费场景，新品类放量有望推动公司收入稳健增长。公司于19 年起调整内部机制，我们认为公司基本面改善显著，改革成效已现。公司新财年（7 月-明年6 月）将重点关注经营层面，业务聚焦三大核心场景：备餐、早餐和涮烤，突出大品类。近期涮烤汇及早餐新品已上线，我们认为公司有望通过其品牌力和C 端强渠道力进行快速铺市，打开家庭端火锅料及早餐市场收入空间，收入有望实现稳健增长。

    　　盈利预测。我们预计20-22 年公司收入分别为73.87/88.75/106.03 亿元，同比增长23.41%/20.15%/19.46%；归母净利润分别为7.11/7.49/8.63 亿元，同比增长223.11%/5.40%/15.13%，EPS 分别为0.89/0.94/1.08 元/股，对应PE 为36/34/29 倍。三全食品基本面改善逻辑兑现，未来业绩有望持续改善，参考可比公司估值，我们给予21 年45 倍PE，对应合理价值42.30 元/股，维持买入评级。

    　　风险提示。原材料成本上涨超预期，毛利率低于预期；食品安全问题