三全食品是速冻米面制品市占率第一的龙头企业，品牌形象深入人心，全国产能五大生产地，八大基地布局完善，且18-19 年进行大刀阔斧的机制变革，20 年开始重点发展涮烤类产品，后期有望迎来变革红利期。具体如下：

    　　核心观点

    　　速冻面米企业龙头，市占率第一，渠道广，品牌深入人心。三全食品厂于1993 年在河南郑州成立，后于2001 年正式变更为郑州三全食品股份有限公司，并在2008 年上市。主要产品是以速冻水饺、汤圆等面米为主的中式速冻及常温食品。收购龙凤以后，多年来稳居速冻面米制品市占率第一。目前已经形成了遍布全国的销售网络，终端网点10 万余个，普遍下沉到各个市县层面。经过多年的广告营销和终端货柜铺设教育消费市场，品牌已经深入人心。

    　　全国五大生产地，产能布局完善。上市以后，公司一方面投建大本营郑州综合基地一期，另一方面积极布局郑州以外的生产地，陆续在华南佛山、西南成都、华东太仓、华北天津布局产能，目前已经形成了全国五大生产地，八大生产基地的布局。总产能70 多万吨（含尚未完全投产）。18 年10 月公告拟在武汉建设新基地，投资总额8 亿元，全国布局再落一子，产能有待进一步扩充。

    　　机制变革见成效，规模增长+利润率保持中高个位数值得期待。19 年3 月董事长回归一线抓业务，从产品结构、渠道结构、内部机制方面进行内部调整。今年以来，公司拓展产品应用新场景，围绕备餐、涮烤、早餐三大场景发力，从内部机制改革到外部业务发力，随着公司产品结构和应用场景的拓宽，并且充分现有的渠道和品牌优势，规模有望持续扩张。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预测公司2020-2022 年EPS 为0.83/0.73/0.86 元，由于20 年存在处置子公司的投资收益，具有不可持续性，根据可比公司估值法给予21 年39 倍估值，对应目标价28.57 元，首次给予“买入评级”。

    　　风险提示

    　　产能扩张不及预期、新产品市场接受度不及预期、其他收益波动风险、销售费用率波动风险、食品安全问题