事件：公司发布2021 年三季报，实现营收50.8 亿元，同比下降2.4%；实现归母净利润3.9 亿元，同比下降32.4%。其中21Q3实现营收14.4 亿元，同比下降2.3%，实现归母净利润1.1 亿元，同比下降8.5%，略低于市场预期。

    　　产品结构梳理清晰，渠道改革稳步推进。产品端来看，公司持续贯彻BC 双端发力战略，产品结构依据渠道划分为红标（to C）绿标（to B），针对渠道特点重新调整产品价格体系与规格档次；其中传统米面类产品持续推新，涮烤汇系列逐步扩充鱼糜及酥肉类新品。渠道改革持续深化，专注渠道下沉，减少空中费用投放，增加农贸市场及低线城市的品牌触达，分配部分直营人员开拓下沉市场；渠道结构细化分工，根据不同渠道及产品条线灵活选择经销商，例如涮烤汇今年起调整为大商制，借助渠道资源实现快速增长。

    　　原料成本上行叠加疫情影响，Q3业绩小幅承压。依据新收入准则将数据调至去年可比口径，则调整后21Q3 公司实现营收52.1亿元，同比增长0.2%；毛利率为32.4%，同比下降4.3pp，其中Q3毛利率30.9%，同比下降2.1pp。成本端压力主要系1）包材等原材料价格上涨；2）社区团购全面铺开，冲击公司占优的传统商超渠道；3）受制于散点疫情频发，消费端需求恢复缓慢。费用率方面，销售费用率14%，同比大幅下降8.5pp，剔除会计准则影响后销售费用率同比下降1.9%，主要系公司不断优化渠道结构，控制费用投放力度；内部管理效率持续提升，管理费用率同比下降0.5pp 至3.1%。原材料成本压力与消费端疲软，致使21Q3 整体净利率下降3.4pp 至7.6%。

    　　产品升级持续+BC双端齐发力，公司长期业绩持续向好。1）公司持续推进产品升级，米面制品方面维持更新保证产品力，涮烤汇产品加速品类扩容，借助公司C端品牌优势，销量有望实现爆发。2）公司BC双端齐发力，C端业务保持稳定优势下，18 年末成立餐饮客户部，发力B 端餐饮打开增量空间，餐饮业务高净利率驱动公司盈利能力持续提升。3）新产能布局稳步推进，苏州太仓基地及天津基地已经完工投产，公司充沛产能为新老产品提供坚实保障。4）公司深耕速冻食品行业二十余年，市占率超过30%；已建立起完备的全国经销商体系，C 端三全品牌形象深入人心，叠加公司B 端餐饮持续发力，BC双轮驱动下公司未来长期业绩可期。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为0.68 元、0.83 元、1.02元，对应动态PE 分别为27 倍、22 倍、18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品导入不及预期风险，疫情出现反复风险。