2024 年4 月25 日，三全食品发布2023 年年度报告与2024年一季度报告。

    　　投资要点

    　　市场需求仍弱，费投效率持续提升

    　　公司2023/2023Q4/2024Q1 总营收分别为70.56/16.41/22.54亿元， 分别同减5%/22%/5% ， 归母净利润分别为7.49/1.97/2.30 亿元，分别同减7%/29%/18%，主要系市场需求承压、行业竞争加剧影响所致。盈利端，由于高毛利水饺/汤圆销售承压，2023/2024Q1 公司毛利率分别同减2pct/2pct至25.84%/26.60%；由于零售端促销物料和促销人员投入更加精准化，2023/2024Q1 销售费用率分别同减0.4pct/0.4pct至11.48%/12.23%，管理费用率分别为2.30%/1.87%，分别同减1pct/0.2pct，主要系股权激励费用回冲等影响所致。综合导致2023/2024Q1 公司净利率分别为10.62%/10.19%，分别同减0.2pct/2pct。现金流端，2024Q1 公司经营净现金流为1.67 亿元（2023Q1 为-2.73 亿元），主要系本期收到集采业务部分回款、采购款结算存在时间差异所致。分红计划，公司向全体股东每10 股派发现金红利5 元，分红率为59%，同比大幅提升。

    　　速冻面米短期承压，部分单品表现亮眼

    　　水饺/汤圆市场表现承压，2023 年公司速冻面米制品营收58.29 亿元（同减9%），销量为60.95 万吨（同减6%），吨价为0.96 万元/吨（同减4%），量价均有下跌，受制于2022年高基数，叠加猪肉价格下跌后速冻水饺性价比下降，2023年水饺收入较同期下滑；由于春节延后，汤圆2024Q1 有所回补，但总体需求端仍承压。2024 年公司通过精准费投应对行业竞争，继续打造饺子王单品做中高档延伸，开发功能性汤圆，持续优化产品结构。速冻调制品量价齐增，2023 年公司速冻调制食品营收为10.76 亿元（同增28%），销量为7.85万吨（同增6%），吨价为1.37 万元/吨（同增21%），呈现量价齐升趋势，其中小笼包/糍粑/烤肠等单品收入同比高增。冷藏及短保产品销量承压，2023 年公司冷藏及短保类产品营收为0.95 亿元（同减8%），销量为0.77 万吨（同减9%），吨价为1.23 万元/吨（同增1%）。

    　　商超渠道竞争加剧，B 端开拓持续推进

    　　北区表现相对稳健，2023 年公司东区/南区/西区/北区营收分别为13.19/11.78/14.32/31.27 亿元，分别同比-16%/-16%/-5%/+6%。商超渠道预计持续承压，B 端开拓力度加大，2023 年公司经销/ 直营/ 直营电商营收分别为55.18/12.54/2.29 亿元，分别同比-2%/-19%/+21%。电商渠道表现突出；直营商超渠道竞争加剧，2024 年以控制性发展为主，后续预计仍呈现承压状态。公司针对BC 端渠道结构进行深度调整，推进团餐/宴席等B 端渠道发展，同时在组织架构上，推进基层业务人员竞聘管理岗位，提高团队的市场敏锐度，预计人员整合磨合期过渡后，渠道积极性有望明显提升。

    　　盈利预测

    　　公司作为速冻米面制品龙头企业，品牌势能依然强劲，我们看好公司针对渠道/组织结构进行优化调整，市场需求恢复后有望释放势能。根据年报与一季报，预计2024-2026 年EPS分别为0.94/1.04/1.14 元， 当前股价对应PE 分别为13/12/11 倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行风险、新品推广不及预期、餐饮市场推进不及预期。