筑基丙烯多年，龙头底蕴深厚公司是全球最大的烷烃资源综合运营商，也是国内丙烯产业龙头企业。公司是全球最大的烷烃资源综合运营商，拥有优质的码头、船队和仓储资源。2020 年为减少在贸易上资金占用，提高盈利能力，决定剥离LPG 贸易业务。目前，公司PDH 产能全国第一，PP 产能位居民营企业第一。未来宁波、茂名项目建成后将成为全球最大PP 生产商。

    　　同时，副产氢气将会日益增长，逐步提升营收和利润，未来对公司经营带来边际改善。

    PDH 穿越行业周期，引领公司成长

    　　在原料端全球丙烷供给将保持长期供应宽松、丙烯终端需求结构优化下将保持稳步增长，PDH 盈利中枢将长期保持稳定，且PDH 相比于油头及气头仍具有明显成本曲线优势，行业将维持高景气。拥有高丙烯收率的PDH 工艺成本优势显著，这确保PDH 在成本曲线上的优势及较其他工艺存在一定的超额收益。不过由于丙烷价格跟踪油价趋势，且随着供应相对宽松，PDH 超额收益会在行业景气度较差时收窄，但是仍具有明显底部确定盈利，反而是季节性或者事件性造成丙烷价格异动时会导致PDH 短期盈利性有所下滑。因此整体来看，PDH 长期盈利中枢稳定，超额盈利确定性较强。

    腾飞之年，园区固坻

    　　PDH 项目立足园区，绿色化工铸就高壁垒。在茂名建市60 周年之际，茂名政府联手公司共同开发茂名绿色化工和氢能产业园，聚焦碳纤维、3D 打印、氢能产业等发展产业方向，拟将其打造为一个新的千亿元级临港产业集群。

    　　港口、码头资源国内首屈一指，构筑成本护城河。从下游消费市场容量及进出口运输成本分析，茂名基地都拥有无以比拟的先天优势，项目竞争力也较国内其他基地大幅提升。

    　　深度合作霍尼韦尔，高附加值产品熨平周期。霍尼韦尔是一家《财富》500 强高科技企业。通过持续研发，将进一步提升产品附加值及公司盈利能力，具有熨平周期的能力。

    　　响应碳中和，打造氢能源负碳基地。PDH 副产大量氢气，在一定程度上起到负碳作用。

    投资建议

    　　作为国内丙烯产业龙头，公司将不断通过深度开发茂名产业基地得以发展。假设茂名一期2*60 万吨PDH 及配套装置陆续于2022 年-2023 年投产并贡献业绩，假设股本没有变化，预计2020 年-2022 年公司归母净利润为12.03 亿元、18.91 亿元和25.23 亿元，对应2021 年4 月7 日收盘价PE 分别为15.9X、10.1X 和7.6X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 项目进度不及预期；

    　　2. 终端需求大幅下滑。