事件概述

    合兴包装发布2020 年半季报，报告期内公司实现营收47.65 亿元，同比下降13.14%；实现归母净利润1.38亿元，同比增长3.32%；实现扣非净利润1.01 亿元，同比下降16.00%。单季度看，2020 年Q2 实现营收28.34 亿元，同比增长8.62%；实现归母净利润1.01 亿元，同比增长55.02%；实现扣非净利润0.91 亿元，同比增长59.35%。公司业绩符合我们的预期。

    分析判断：

    收入端：Q2 增速转正

    报告期内，在新冠肺炎疫情及国内市场经济下行压力的影响，公司及产业链上下游客户复工复产延迟，各项业务开展受到一定的影响。公司采取了各项措施，在确保员工安全、健康的前提下，稳步有序恢复公司各项经营活动。公司收入增速由2019 年Q2 的-6.76%上升到8.62%，相较于2019 年Q2 提升了15.39PCT，相较于2020 年Q1 提升了41.49PCT。主要系进入Q2 后，公司下游客户陆续复工，国内经济逐步恢复。分产品看，2020 年H1 公司纸箱/纸板/缓冲包材/原纸/其他业务分别实现了29.5/9.8/1.01/5.87/1.42 亿元，同比分别下降了12.61%/8.53%/19.67%/20.66%/15.06%。

    利润端：Q2 净利率同比有所提升

    报告期内，公司实现营业外收入0.24 亿元，同比增长了1100%，主要是报废固定资产利得及其他收入。公司毛利率同比提升了0.51pct 至13.17%，净利率同比提升了0.54pct 至3.18%。单季度看，2020 年Q2 公司毛利率为14.02%，同比提升0.96pct，环比提升2.10pct。公司净利率为3.93%，同比提升1.24pct,环比提升了1.84pct。2020 年上半年，公司纸箱业务的毛利率为14.05%，同比下降了0.33pct；纸板业务毛利率为7.06%，同比提升了3.14pct;原纸业务的毛利率为1.19%，同比下降了0.21pct。费用方面，报告期内公司期间费用率同比增加0.47pct 至9.81%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别同比增加0.16/0.15/0.15/0.01pct 至4.29%/3.47%/1.35%/0.69%。

    加快募投项目建设，积极开拓新客户

    募投项目加速建设，有望贡献增量利润。公司于2019 年8 月公开发行总额59,575 万元可转换公司债券，用于环保包装工业4.0 智能工厂项目和青岛纸箱生产建设项目。项目年生产力预计可达2 亿平方米包装制品及6000 万平米三层和9000 万平米五层中高档纸箱，预计总销售额达11.7 亿元。环保包装4.0 项目和青岛合兴项目建设期均为18 个月，目前处于建设期。环保包装4.0 项目第一期预计2020 年下半年第一条生产线可达到预定可使用状态。青岛合兴包装项目第一期于2020 年5 月第一条生产线已投入使用。这两大项目建成后，将进一步扩大公司的生产产能，提升产品层级，以进一步满足客户的需求。

    内生外延同步驱动，不断开发优质客户。公司在应对外部环境变化的同时，进一步优化内部业务程序；另一方面通过业内领先的研发能力，结合自身的生产工艺优势，为客户提供更高效的服务，不断增强客户的粘性。在实现原有客户采购量的提升，也积极开发包括菜鸟、今麦郎等在内的新客户。报告期内，公司的全资子公司厦门合兴包装销售有限公司与菜鸟网络科技有限公司旗下全资子公司杭州菜鸟供应链管理有限公司就义乌口岸生态仓、合肥口岸生态仓、宁波口岸生态仓、天津口岸生态仓、郑州口岸生态仓、重庆口岸生态仓、广州口岸生态仓、杭州口岸生态仓、青岛口岸生态仓、上海口岸生态仓、深圳口岸生态仓分别签署了《2021 财年统一包材协议书》，合作双方就杭州菜鸟的第三方仓储服务商向厦门合兴销售采购包材事宜达成合作协议。为公司实现打造“百亿制造，千亿服务”的战略目标打下坚实基础。

    投资建议

    我们看好合兴包装的发展潜能，目前公司各募投项目加速建设，产能持续扩张，有望贡献增量利润。塑料污染治理力度加强，纸包装需求有望得到提振，利好产业龙头发展。持续加码供应链平台战略，新技术&新平台赋予公司蓬勃向上的发展动能，长期看行业竞争格局不断改善，预计未来依旧维持高增速。我们维持公司的盈利预测不变， 2020/2021/2022 年营收分别为112.6/132.4/147.4 亿元， 2020/2021/2022 年归母净利润分别为2.7/3.2/3.6 亿元； 对应EPS 分别为0.23/0.27/0.30 元，继续维持“买入”评级。

    风险提示

    1） 需求放缓。2）原材料成本上涨风险。3）新业务开展不及预期。