事件概况

    　　2021 年8 月23 日，科大讯飞发布2021 年半年度报告，公司上半年实现营业收入63.19 亿元，同比增长45.28%。实现归母净利润4.19 亿元，同比增长62.12%。实现扣非后归母净利润2.09 亿元，同比增长2720.80%。公司业绩继续维持高增长，利润增长超越收入增速，经营质量持续提升，总体发展趋势良好。

    　　核心赛道加快布局，各项业务趋势良好

    　　开放平台加快构建产业生态。公司21H1 开放平台实现收入12.93 亿元，同比增长131.70%，持续对生态伙伴进行赋能。截止21H1，讯飞开放平台已对外开放434 项AI 能力及解决方案，聚集超过220 万开发者团队、330 万生态合作伙伴。我们认为通过持续的生态构建，讯飞开放平台未来有望继续通过精准营销等方式进行变现，实现业务的良性循环。

    　　教育赛道迈向规模商用，2G2B2C 全面发力。公司教育产品和服务21H1 实现收入17.31 亿元，同比增长31.48%。其中，区域因材施教解决方案取得区域性、规模化的验证成效，在安徽蚌埠、青岛西海岸新区、昆明五华区、山西长治、湖北武汉经开区等形成示范引领。个性化学习手册已经覆盖全国31 个省市地区3000 余所学校，帮助学生解决了5 亿道错题。讯飞AI 学习机上半年发布T10 新产品，聚焦“4+1 品类标准”。讯飞AI 学习机各系列产品上市以来，电商好评率达到98%，2021 年618 中，AI 学习产品销售额同比增长高达706%。我们认为，公司教育赛道的商业模式已经跑通，未来有望在规模商用的过程中，标准化程度持续提升，通过数据积累构建坚实竞争壁垒，发展空间广阔。

    　　医疗赛道区域扩展，从安徽走向全国。公司智慧医疗业务21H1实现收入9989万元，同比增长34.21%。智医助理基层全科辅助诊断系统在实现安徽省内基层医疗机构全面覆盖后，继续扩大市场份额，已实现全国20 多个省（直辖市）落地应用。新增辽宁、吉林、广西、江西等省份的基层医疗机构，累计在全国200 余区县、3 万余家基层医疗机构上线，服务5 万多名基层医生，有效提升了基层医生电子病历规范完整度和合理诊断能力，减少不合理用药和过度治疗。我们认为智慧医疗市场潜力巨大，公司通过基层医院的辅助诊断系统切入，有望实现长期增长。

    　　消费者硬件产品持续迭代，618 销量高速增长。公司智能硬件产品21H1 实现收入4.26 亿元，同比增长40.72%。讯飞办公本重磅发布了面向商务人士会议和轻办公场景的二代X2 和X2 Lamy 联名版；讯飞翻译机全新发布了双屏版本；讯飞录音笔创新推出的讯飞腕式录音笔R1，开创了穿戴式录音笔的新形态。2021 年科大讯飞C 端硬件产品在“618 大促”中整体销售额同比增长108%，AI 办公类产品连续三年获得京东、天猫双平台销售额冠军。

    　　智慧城市和智慧汽车赛道实现快速发展。21H1 公司数字政府行业应用业务实现收入2.67 亿元，同比增长74.67%；汽车智能网联相关业务实现收入1.79亿元，同比增长74.32%，两者成为上半年的经营亮点之一。我们认为讯飞业务的延展性得到完美诠释，除了在教育、医疗、消费者业务等核心赛道上发力布局，公司在其他的AI 赛道上也实现了快速发展，未来业务边界的拓宽和延展性巨大。

    　　费用端控制良好，芯片备货致现金流有所下降毛利率来看，公司21H1 综合毛利率42.79%，较20H1 下降3pct，我们认为主要是受到收入结构的影响。相对低毛利的精准营销业务和智慧城市项目增速较快，一定程度上拉低了毛利率水平。

    　　费用率来看，公司21H1 销售费用率15.76%，同比下降3pct；管理费用率6.57%，同比下降0.88pct；研发费用率18.24%，同比下降3.29pct。公司费用率水平总体控制良好，助力公司人工智能战略2.0 阶段的利润释放。

    　　现金流来看，公司21H1 经营活动现金净流量-17.34 亿元，同比下降67.48%，主要是由于支付解决方案项目及芯片备货等经营性货款增加所致。我们认为上半年在缺芯潮的影响下，公司加大了芯片备货力度，存货同比增长96.93%，一定程度影响了现金流的情况。未来伴随芯片供货恢复正常，以及公司高质量发展的战略，公司现金流情况仍有望继续改善。

    　　“双减政策”叠加教育新基建，教育业务有望在政策强催化下高成长“双减”政策打击校外培训，AI 助力提升课堂教学能力。5 月21 日，习近平主持召开中央全面深化改革委员会第十九次会议，审议通过了《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》。会议强调，要全面规范管理校外培训机构，坚持从严治理。我们认为，解决“双减”

    　　问题的关键在于提升课堂教学能力。“双减”工作的核心在于“提高课堂教学效率与质量”、“鼓励布置分层次作业、弹性作业、个性化作业”、“切实提高课后服务水平”。从这些表述的总结来看，减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担，关键就是要加强课堂教学的能力，实现课堂教学提质增效。在此过程中，讯飞的“教、学、管、考、评”全面教育智能化解决方案有望通过AI 技术持续为课堂教学赋能，并且取得了良好的应用成效。

    　　六部委发布教育新基建指导意见，讯飞产品高度契合。7 月21 日，教育部联合中央网信办、国家发改委、工信部、财政部、中国人民银行发布《教育部等六部门关于推进教育新型基础设施建设构建高质量教育支撑体系的指导意见》，聚焦信息网络、平台体系、数字资源、智慧校园、创新应用、可信安全等方面。重点包括：在政府端构建新型数据中心，支持建设区域教育云平台；在学校端建设智慧校园新型基础设施，普及个人学习终端；在学生端鼓励基于大数据的资源推动和学习辅导，促进个性化发展；在资金端将教育新基建纳入地方十四五规划，统筹协调经费大力支持。我们认为，讯飞的产品高度契合政策指引，包括区域教育云平台、智慧课堂和教师学生终端、个性化学习手册、学习机等产品均有望显著受益。

    　　投资建议

    　　公司上半年各项业务发展良好，核心赛道保持高成长性。当前公司处于人工智能战略2.0 阶段，逐步形成“数据-算法-产品”的闭环，有望摆脱以项目制、定制化为主的商业模式，转向2B 和2C 双轮驱动，实现人工智能技术的规模商用。预计公司2021/22/23 年实现营业收入172.2/224.5/283.6 亿元，同比增长32.2%/30.3%/26.4%。预计实现归母净利润18.3/24.3/31.7 亿元，同比增长34.1%/32.6%/30.8%。若给予2022 年8-10 倍PS，对应合理市值区间在1800-2200 亿元左右，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1）国内外疫情扩散，企业商务活动受限，订单需求不及预期；2）政府对教育、医疗等领域投资力度不及预期；3）消费者产品认可度和推广效果不及预期；

    　　4）产业竞争加剧，公司先发优势逐渐减弱。