2022H1 公司营收稳健增长，扣非净利润增长符合预期。业务方面，公司AI 开放平台生态进一步完善，重点行业赛道保持高质量增长。同时，公司持续投入研发，逐步构筑AI 技术与应用壁垒，未来整体经营能力有望持续增强。维持“买入”评级。

    事项：公司发布2022 年中报，上半年实现营收80.23 亿元，同比增长26.97%；实现归母净利润2.78 亿元，同比减少33.57%；实现扣非净利润2.79 亿元，同比增长33.21%。

    收入和扣非净利润增速符合预期，毛利率短期略有下降。22Q1-Q2，公司分别实现营收35.06/45.17 亿元，同比增长40.17%/18.32%，得益于公司AI 应用布局与示范验证效果显现，重点行业赛道保持高质量增长，整体增速符合预期。

    2022H1，公司毛利率为40.12%，同比下降2.67pcts，其中教育产品和服务毛利率同比下降2.40pcts，运营商相关业务毛利率同比下降3.57pcts，信息工程毛利率同比下降3.95pcts，伴随公司核心业务持续规模化应用，我们预计公司毛利率有望改善。费用方面，2022H1，公司销售/管理/研发费用率分别为17.08%/6.53%/17.93%，同比变动1.32/-0.04/-0.31pct，销售投入强化主要系职工薪酬、战略根据地布局投入增加。在此基础上，22H1，公司扣非净利润达到2.79 亿元，同比增长33.21%。现金流方面，22H1，公司经营净现金流-16.17亿元，同比改善6.73%。展望下半年，伴随2021 年人员增长压力逐步释放，公司利润端有望相对改善。

    AI 开放平台生态进一步完善，核心“赛道”应用多点开花。平台方面，2022H1，公司开放平台业务实现营收13.46 亿元，同比增长4.15%；截至2022 年6 月30 日，已开放 496 项AI 能力及场景方案，聚集343 万开发者，总应用数达152万，链接超过500 万生态合作伙伴。赛道方面，2022H1，教育产品和服务实现营收22.05 亿元，同比增长27.38%，区域“因材施教”解决方案进一步规模复制，AI 学习机销售额实现高增长；教学业务实现营收1.23 亿元，同比增长16.11%；智能硬件实现营收4.85 亿元，同比增长13.77%。同时，信息工程、数字政府行业应用、运营商业务、医疗业务实现高增速，营收分别达到14.41/4.44/10.87/1.40 亿元，同比增长47.93%/66.01%/56.21%/40.17%，在视频安全项目交付、智慧政务业务增长、智慧家庭业务硬件销售、医疗业务拓展省外等方面都实现快速发展。

    研发投入保持高增长，持续构筑AI 技术与应用高壁垒。2022H1，公司研发投入15.99 亿元，同比增长30.46%，研发投入占营收比例提升至19.93%。公司坚持“系统性创新+根据地业务”双轮驱动，积极推动人工智能产品研发和行业应用落地，打造“系统性创新”优势。智慧城市业务方面，公司加大技术创新，打造“城市大脑”、“一网统管”等解决方案；运营商业务方面，公司研发依托5G 网络智能算力服务打造的“5G 智能通信”服务平台；在汽车智能网联相关业务方面，公司面向新场景、新业务的产品设计和解决方案升级上加大研发投入，建立包括智能交互、智能音效、智能座舱在内的场景解决方案。与此同时，公司还积极参与人工智能关键核心技术领域的国际大型赛事，上半年获得多项奖项，彰显技术壁垒与领先优势。

    风险因素：公司教育业务发展不及预期；公司AI 产业落地不及预期；行业竞争加剧带来公司毛利率下降。

    盈利预测、估值与评级：考虑到公司持股的三人行、寒武纪等金融资产因股价波动导致公允价值变动收益金额波动较大，结合上半年的情况，我们调整公司2022-24 年净利润预测至18.50/26.50/36.76 亿元（原预测21.26/28.72/40.27 亿元），对应EPS 预测0.80/1.14/1.58 元，现价对应PE 估值49/34/25 倍。根据分部估值法，核心教育和医疗业务参考恒生电子、广联达等行业信息化核心公司当前平均估值水平（2022 年10x PS），给予2022 年10x PS；开放平台和消费者业务参考公司的历史估值水平（60x PE）和业务模式，按照2022 年10%的隐含归母净利润率假设，结合公司今年的净利润增速预测，给予40x PE；智慧城市等其他业务参考公司的历史估值水平和业务模式，按照2022 年10%的隐含归母净利润率假设，给予25x PE；加总得出公司目标市值1185 亿元，对应目标价51 元，维持“买入”评级。