事件：公司发布2022 年年度报告，全年实现营收1048.94 亿元，同比增长34.10%；实现归母净利润17.49 亿元，同比减少59.08%；实现扣非归母净利润16.27 亿元，同比减少57.54%；同时，公司发布2023 年第一季度报告，23Q1 实现营收241.22 亿元，同比增长19.94%；实现归母净利润1.06 亿元，同比减少88.22%；实现扣非归母净利润0.15 亿元，同比减少98.28%。

    　　大客户砍单致全年业绩承压，高研发投入强化长期竞争力：

    　　2022 年全年来看，在宏观经济下行、消费电子行业低迷、海外高通胀的背景下，2022 年公司营收逆势增长至1048.94 亿元（YoY+34.10%），首次破千亿；归母净利润下滑至17.49 亿元（YoY-59.08%），主要系22Q4 公司某款智能声学整机新产品项目生产过程中出现波动，公司增加计提了相关资产减值准备约11-15 亿元，其中存货跌价损失约7-9 亿元，固定资产减值损失约4-6 亿元；全年毛利率11.12%（YoY-3.01pct），净利率1.71%（YoY-3.80pct）。公司持续加大新技术、新产品、新工艺的开发力度并引进高端技术人才， 2022 年研发费用达到52.27 亿元（YoY+25.33%）。分产品而言，智能硬件业务贡献最大增量：

    　　（1）精密零组件：营收140.04 亿元（YoY+1.18%），营收占比13.35%（YoY-4.34pct），毛利率21.20%（YoY-1.91pct）。

    　　（2）智能声学整机：营收258.81 亿元（YoY-14.58%），营收占比24.67%（YoY-14.06pct），毛利率5.65%（YoY-4.68pct）。据公司公告披露，受大客户某智能声学整机产品年内无法恢复正常生产发货，导致营收减少不超过33 亿元，与之相关直接损失（包括直接利润减少和停工损失等）约9 亿元。

    　　（3）智能硬件：营收630.82 亿元（YoY+92.27%），营收占比60.14%（YoY+18.20pct），毛利率11.14%（YoY-2.77pct）。

    　　从22Q4 来看，公司单季度实现营收307.42 亿元（YoY+20.88%），实现归母净利润-20.91 亿元（YoY-321.92%），实现扣非归母净利润-18.58 亿元（YoY-328.31%）；22Q4 毛利率6.24%（YoY-6.57pct），净利率-6.77%（YoY-10.45pct）。

    　　从23Q1 来看，受行业景气度持续低迷、部分产品销量下降、重要项目仍未复产等因素影响，公司单季度实现营收241.22 亿元（YoY+19.94%），实现归母净利润1.06 亿元（YoY-88.22%，环比转正），实现扣非归母净利润0.15 亿元（YoY-98.28%）；23Q1 毛利率6.98%（YoY-6.74pct），净利率0.45%（YoY-4.05pct），环比有所改善。23Q1 确认资产减值损失1.04 亿元，已恢复正常水平。

    　　VR/AR 市场加速发展，ODM 龙头深度受益：

    　　据IDC 最新数据，2023 年全球VR/AR 头显出货量有望达到1010 万台（YoY+14%），预计2023-2026 年CAGR 达到约32.6%。以VR/AR 为代表的新一代智能硬件产品将引领消费电子行业新的增量市场，有望接力智能手机成为全球高普及度的新一代智能终端。公司已经是全球头部的VR 光学器件及模组供应商之一，在众多客户产品中占据较大的比重。AR 行业仍处于早期发展阶段，预计在2025 年前后放量增长，公司也在光学器件和光机方面有所布局以及积累。2022 年公司VR 头显、游戏机及配件等产品出货大幅增长，智能硬件业务营收同比近翻倍，营收占比超六成。我们认为公司作为业内ODM 龙头在未来几年将持续受益于VR/AR 行业的高速增长。

    　　投资建议：

    　　我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为1054.97 亿元、1249.02亿元、1443.94 亿元，归母净利润分别为20.00 亿元、27.01 亿元、39.26 亿元，EPS 分别为0.58 元、0.79 元和1.15 元，对应PE 分别为33.6 倍、24.9 倍和17.1 倍。考虑到公司VR/AR 业务具有较强的龙头优势及长期成长性，TWS 耳机业务短期不利因素逐步释放，公司有望重回稳健增长轨道，我们给予公司2024 年30 倍PE，对应目标价为23.69 元，维持“买入-A”投资评级。

    　　风险提示：VR 终端需求不及预期，客户相对集中风险，汇率波动风险等。