费用压力拖累净利下滑

    公司2012年一季度实现营业收入2.56亿元，同比增长32% ，实现净利1922万元，同比下降23%，低于我们和市场预期，其主要原因在于1）费用率上升2.1个百分点：人工成本上涨推动管理费用同比增长60%，财务费用大幅增长168%；2）政府补助显著减少：去年同期营业外收入644万元，而12年一季度仅30万元，扣除这部分影响，业绩下滑1.6%。

    人工成本短期承压

    公司一季度毛利与去年同期基本持平，但较四季度环比下降3.7个百分点，我们认为这同我们之前在年报点评中所提示的人工成本短期承压相符合：根据深圳市政府网站，全市基本工资12年2月起上调15%左右。我们认为11年公司上调工资的时点在7月份，因此今年下半年成本的同比增速将放缓。

    下半年业绩有望加速增长

    我们认为公司盈利在短期内受制于人工成本和费用压力，但下半年业绩有望加速增长：1）我们预计锂电池膜项目、标签业务将于下半年投产，在丰富产品服务的同时分散风险，提升盈利稳定性；2）我们预计公司持续进行的减料化和自动化改进将逐步体现成果，有利于毛利环比改善；管理人员薪酬也不会像去年下半年一样出现较大涨幅， 12年下半年费用率有望同比下行。

    估值：维持“买入”评级，下调目标价至13元（之前15.8元）

    考虑到上半年仍然存在费用和成本压力，我们将2012/13年EPS预测下调为0.47/0.67元（之前为0.54/0.70元）。基于瑞银VCAM工具进行DCF贴现得出，在WACC为8.9%（不变）的假设下得出目标价13元，维持“买入”评级。