2020 年业绩符合我们预期

    　　滨江集团公布2020 年业绩：营业收入286 亿元，同比增长15%，归母净利润23 亿元，同比增长43%，基本符合我们预期。

    　　2020 年结算权益比例提升，利润率边际下降。公司2020 年并表房地产结算收入同比增长15%至278 亿元，结算毛利率下降8.9ppt至26.5%，税后综合毛利率下降5.6ppt 至22.1%；三项费用率下降1.4ppt 至6.0%，其中销售费用同比下降25%，财务费用同比下降1%。期内结算项目权益比例提升，少数股东损益同比下降48%，占净利润比重降至34%（2019 年59%），带动盈利增逾四成。

    　　财务端延续稳健，分红率增至三成。公司期末净负债率较2019 年末下行6.5ppt 至83.6%，扣预资产负债率上行2.0ppt 至67.9%，现金短债比提升0.57 倍至1.69 倍，当前属于监管要求的“绿档”房企；2020 年平均融资成本下降0.4ppt 至5.2%，在民营房企中处于低水平。公司2020 年每股拟分红0.23 元，对应分红率30.2%，较2019 年（25.2%）提升5ppt，亦创上市以来新高。

    　　发展趋势

    　　预计2021 年销售额同比增长10%。公司2020 年总口径和权益口径销售金额分别同比增长22%/66%至1364 亿元/700 亿元，对应销售权益比例提升14ppt 至51%。公司计划2021 年实现签约金额1500 亿元，对应同比增速10%，我们预计在全年约2000 亿元可售货值的支撑下该目标能够达成（隐含去化率65%），同时我们判断销售权益比例将维持在50%以上，对应权益销售额增速约10%。

    　　拿地端料延续积极态势。公司2020 年拿地面积/金额432 万平/782亿元，同比增长46%/55%，对应拿地强度提升12ppt 至57%，新增货值权益比例50%。公司期末总可售货值2800 亿元（杭州内占比65%），土储覆盖倍数不足两年，我们认为公司当前仍有较强补地需求，今年拿地端料延续积极态势，权益口径拿地支出不少于2020 年。近期公司与越秀地产签署战略合作协议，双方将立足各自优势区域就长三角和大湾区的项目开发进行全方位深入合作，我们认为此举有利于公司拓展湾区优质资源，提升土储充裕度。

    　　公寓实现项目落地，自持租赁业务有序推进。公司期内实现长租公寓品牌“暖屋”项目落地，首个项目467 套房源开始出租，并计划2021 年新推房源429 套。公司期末自持租赁面积合计31 万平并计划每年新增16 万平，实现“十年200 万平”的目标。我们预计持有型业务未来对公司利润贡献度将稳步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变，公司当前股价交易于4.7/3.9 倍2021/2022 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价6.36 元，对应6.7/5.5 倍2021/2022 年目标市盈率和42%上行空间。

    　　风险

    　　融资环境超预期收紧；主要布局城市调控政策超预期转紧。