21H1 归母净利润同比+46%

    　　公司8 月26 日发布半年报，21H1 实现营收193.9 亿元，同比+88%；归母净利润12.7 亿元，同比+46%。我们上调营收但下调毛利率，预计公司21-23年EPS 为0.96、1.16、1.40 元。可比公司21 年平均PE（Wind 一致预期）为3.7 倍，考虑到杭州土拍政策催化，我们略微上调估值溢价，认为公司21 年合理PE 为5.4 倍，维持目标价5.18 元，上调至“买入”评级。

    　　毛利率下行无碍归母净利润同比快速增长，待结转资源丰富21H1 公司交付楼盘增加推动营收同比大幅增长。归母净利润增速不及营收，主要因为房产销售毛利率同比-15.5pct 至21.5%，但期间费用率同比-4.5pct至5.3%（主要是财务费用收缩）及少数股东损益占比同比-9.1pct 至35.8%一定程度上对冲了毛利率下行的影响。截至21H1 公司合同负债相对2020年地产营收覆盖率高达294%，为未来营收的较快增长打下坚实基础。

    　　销售高速增长，并购拿地过半对冲利润率下行压力21H1 公司销售面积198 亿平，同比+22%；销售金额879 亿元，同比+61%，完成1500 亿年度目标的59%；权益比例较20 年-2pct 至49%，但仍处于2016 年以来的较高位置。公司拿地建面234 万平，拿地总价445 亿元，货值权益比例较20 年+5pct 至55%，拿地强度较20 年-6pct 至51%，21 宗地块中有11 宗通过并购获取，一定程度上对冲招拍挂利润率下行的趋势。

    　　融资成本创历史新低，或将受益于杭州土拍政策优化截至21H1，公司仍为“三道红线”均达标的绿档房企，综合融资成本较2020年-0.3pct 至4.9%，创历史新低，已超额完成年报提出的5.1%的目标。根据杭州市规划和自然资源局，杭州第二轮集中供地将溢价率上限由20%降至15%，竞品质地块溢价率上限由10%降至5%，达限价后摇号，预计将改善利润率水平。公司作为财务稳健的杭州龙头房企，距全年拿地30 宗的目标仍有空间，或将在杭州后两轮集中供地中获取利润率相对更优的土地。

    　　实控人连续增持，上调至“买入”评级

    　　公司实控人戚金兴及其一致行动人今年截至7 月末已累计增持1.28 亿股，充分彰显对于公司发展的信心。考虑到结转情况，我们上调营收但下调毛利率，预计公司2021-2023 年EPS 为0.96、1.16、1.40 元（前值0.96、1.15、1.31 元）。可比公司2021 年平均PE（Wind 一致预期）为3.7 倍，考虑到杭州土拍政策催化，我们略微上调估值溢价，认为公司2021 年合理PE 为5.4 倍，维持目标价5.18 元，上调至“买入”评级。

    　　风险提示：疫情、行业政策、区域市场、少数股东损益占比波动风险。