业绩预览

    　　预测2021 年盈利同比增长10%

    　　2021 年盈利料稳健增长。尽管受个别项目销售及交付节奏影响公司4Q21结算收入增速低于预期，但在行业可比房企业绩增速普遍承压的情况下，公司归母净利润仍有望实现双位数增长（低于我们此前预期）。3Q21 末公司合同负债907 亿元，基本能够覆盖今明两年预测结算收入，公司预计2022 年将有30 余个项目进入结算期；同时我们预计公司结算利润率下降速度将放缓，结算权益比例亦将趋稳。因此我们下调2021 年盈利预测13%至26 亿元，维持2022 年盈利预测36 亿元不变，引入2023 年盈利预测42 亿元，对应2021-23 年同比增速10%/39%/18%。

    　　关注要点

    　　2021 年销售超目标完成，顺利进入“平飞”元年。尽管行业整体承压，公司2021 年销售金额逆势增长24%至1691 亿元（克而瑞口径，下同），超出原定的1500 亿元销售目标，全国排名较2020 年上升5 位至22 名；销售权益比例52%，较2020 年（51%）小增。公司战略规划为，经历2016-18 年的“起飞”和2019-21 年的“腾飞”阶段后，于2022 年进入“平飞”阶段。

    　　我们预计公司将在维持销售规模的前提下实现更高质量的增长。

    　　根植“三省一市”逆势拓储，拿地利润率边际修复。公司2021 年通过拍卖、收购、合作等方式新增38 宗土地，拿地总金额741 亿元，权益比例约60%，权益拿地金额同比增长8%，权益拿地强度50%（2020 年59%），处于行业高位。公司2021 年与越秀地产签订战略合作协议并首进广州，我们认为公司未来将继续秉承浙江、江苏、广东和上海的“三省一市”布局策略，夯实区域深耕。下半年以来，公司准确把握土地市场降温窗口期低溢价拓储，我们估算公司2020 年新增土储平均净利润率约10%，较往年边际修复。

    　　财务安全性比肩业内优质国企。公司2021 年末平均融资成本降至4.9%（2020 年5.2%）。在房企融资整体趋紧的环境下，公司仍顺利于12 月和1月各发行一笔9 亿元的短融和一笔9.6 亿元超短融，票面利率分别为4.2%和4.0%，并于近期公告拟注册发行不超过35 亿元的中期票据和短期融资券。

    　　我们预计2021 年末公司三条红线指标将与3Q21 基本持平，稳居“绿档”，稳健的资产负债表将持续为公司发展保驾护航。

    　　估值与建议

    　　公司当前股价交易于4.8/4.1 倍2022/2023 年市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到市场对销售稳增、财务安全、产品力强的均好型房企风险偏好上行，我们上调公司目标价20%至6.88 元，新目标价对应6.0 倍2022 年目标市盈率和25%的上行空间。

    　　风险

    　　主要布局城市调控政策超预期转紧；结算规模或利润率不及预期。