交付节奏影响营收，利润稳健增长

    滨江集团披露2022 年半年报，上半年实现营业收入106.9 亿（YoY-44.86%），归母净利润12.84 亿（YoY+1.34%）。公司毛利率和归母净利润率分别为20.98%和12.0%，较去年同期下降1.10pct 及提高5.48pct。

    公司2022 年主要计划交付35 个项目，合计计容建面414.87 ㎡；受疫情以及交付节奏影响，上半年仅交付10 个项目，合计计容建面175.71 ㎡，导致上半年营收下滑。

    归母净利润提高，一方面因为少数股东损益在净利润中占比较去年同期下降15.72pct至19.97%；另一方面，公司非并表项目带来的投资收益增长1431.12%至9.04 亿。

    销售优于行业，已售未结项目充足

    受行业整体下行及疫情反复拖累，公司上半年销售额683.93 亿，同比下降22%；根据克而瑞数据，top100 房企上半年全口径销售额同比下降43%，公司表现优于行业平均水平。反应在排名上，公司位列克而瑞行业销售排名第13 名，较去年同期提升10 名，此外，公司在杭州销售额及销售面积维持各房企首位。

    截至上半年末，公司尚未结算的预收房款为1198.5 亿，较年初增长28.13%，能覆盖2021 年营收的3.16 倍，未来业绩持续增长有保障。

    积极补充优质土储，深耕优势增强

    公司逆势拿地，上半年新获取30 个项目，其中宁波1 个、金华1 个、杭州28 个。新增项目合计计容建面366.3 万㎡，新增土储货值权益比例57.5%。据我们测算，杭州一、二轮集中供地中，公司竞得的23 个项目合计可售货值约755.2 亿，项目层面权益净利润率约9.17%，新增土储质量较高。

    截至2022 年上半年末，公司土地储备合计计容建面1586.47 万㎡。分区域来看，杭州占比62%、浙江省内其他二三线城市占比22%、浙江省外占比16%，深耕优势显著。

    充足、优质的土储为公司未来可持续发展奠定基础。

    融资成本创新低，三道红线稳居绿档

    公司现金流充足，债务结构清晰健康。上半年，公司权益销售回笼资金322 亿（YoY+6%），自身回款能力较强。截至2022 年上半年，公司有息负债558.07 亿，其中银行贷款占比78.3%，直接融资占比21.7%。三道红线维持绿档，扣预后资产负债率为65.

    47%，净负债率为85.79，现金短债比为1.11 倍。

    受益于稳健的经营风格和安全的财务水平，公司在融资规模增加的情况下，融资成本由2021 年末的4.9%下降0.2pct 至2022 年上半年的4.7%，创历史新低。

    投资建议：公司稳健经营，深耕销售韧性较强的浙江杭州，且逆势补充优质土储，未来销售有保障。我们维持对公司的盈利预测，预计2022 年-2024 年，公司可实现营业收入492 亿、632 亿及798 亿，同比增长29.6%、28.5%及26.1%；实现归属母公司净利润35 亿、44 亿及55 亿，分别同比增长16.8%、24.9%及24.2%；摊薄后每股收益1.14、1.42 及1.76，当前股价对应2022 年PE 为8.3 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则进一步变更、引用数据滞后或不及时。