公司销售表现良好，2022 年前三季度销售排名提升至行业第12 位，新增货值为行业第4 名。公司债券价格稳定，是少数融资通畅的民营开发企业，其货值结构不仅相对充裕，且结构较优，为日后业绩稳步增长奠定了基础。

    　　投资收益带动业绩同比高增。2022 年前三季度，公司实现营业收入198.7 亿元，同比下降18.7%，实现归母净利润20.6 亿元，同比增长55.2%。公司对合联营企业的投资收益增长明显，带动公司业绩实现同比高增。公司合同负债为1,312.0 亿元，较年初增长40.2%，为过去四个季度营业收入的3.9 倍，可结算资源丰富，有望保障公司收入的持续增长。

    　　销售表现良好，排名提升至第12 位。根据CRIC 统计，2022 年前三季度公司实现销售收入1,050.7 亿元，同比下降18.4%，销售表现好于大部分同业，行业排名进一步提升至第12 位。公司项目聚焦于杭州等城市，主城区的新房项目摇号中签率低、较周边二手房价格有一定倒挂，销售确定性强，我们预计公司全年能够完成1,500 亿元-1,600 亿元的销售目标（2021 年销售1,691 亿元）。

    　　公司是少数融资通畅的民营开发企业。公司债券价格稳定，是少数融资通畅的民营房企，公司良好的销售表现、优质的货值布局得到债权人认可。公司有息负债以银行贷款为主，2022 年中占比为73.8%。我们相信，公司既会受益于未来银行体系较为充裕的流动性，和房地产融资支持力度加大的做法，又会受益于公司在境内上市，基本没有外债负担，不需要承受人民币汇率波动风险的事实。

    　　土地拓展积极。在杭州第三批集中供地中，公司获取3 宗土地，总价69.11 亿元，均位于上城区优质地段，总货值为102.4 亿元。公司抓住拿地机会，进一步提升杭州核心区域货值规模，优化土储结构。根据CRIC 统计，2022 年前三季度公司新增货值1,448.9 亿元，位居行业第四。优质的土地储备是公司行业销售排名提升和盈利兑现的前提和基础。

    　　风险因素：非杭州区域销售不及预期的风险；杭州区域的一二手房价差有缩小的迹象，且杭州明年亚运会可能导致开工和销售停顿，2023 年之后杭州区域风险可能增大。

    　　投资建议：公司销售表现良好，2022 年前三季度销售排名提升至行业第12 位，新增货值为行业第4 名。公司债券价格稳定，是少数融资通畅的民营开发企业，我们看好公司的发展。我们维持公司2022 /2023/2024 年EPS 预测1.17/1.40/1.69 元。目前行业高信用企业的2022 年PE 位于6-15 倍，考虑到公司通畅的融资和良好的去化，我们维持公司2022 年10.5 倍PE，即对应目标价12 元，维持“买入”评级。