23H1 归母净利润保持较快增长，维持“买入”评级公司8 月29 日发布半年报，23H1 实现营收270.3 亿元，同比+153%；归母净利润16.4 亿元，同比+27%。我们参考公司竣工计划和结转情况，下调营收和少数股东损益占比，上调资产减值损失，预计23-25 年EPS为1.39/1.68/2.01 元（23-25 年前值1.45/1.76/2.04 元）。可比公司平均23PE（Wind 一致预期）为7.76 倍，考虑到公司经营表现积极、业绩增长潜力充足，是民营房企中的稀缺优质标的，我们认为公司合理23PE 为10.5倍，上调目标价至14.60 元（前值13.78 元，基于9.5 倍23PE），维持“买入”评级。

    营收同比大幅增长，待结转资源充裕

    23 年公司计划竣工414 万平，保持高位，23H1 18 个项目交付推动地产开发营收同比大增155%至265 亿元。归母净利润同比增速低于营收，主要因为：1、受地产市场影响，地产开发毛利率同比-3.2 pct 至17.7%；2、非并表合作项目结转减少，投资收益同比-59%至3.7 亿元；3、公司针对千岛湖、桐乡等存货计提存货减值，叠加应收账款和其他应收账款坏账损失，减值损失达到7.9 亿元。截至23H1，公司预收房款1602 亿元，相对22 年营收覆盖率高达386%，充裕的待结转资源推动下，我们预计公司23 年归母净利润有望保持双位数增长。

    继续蝉联杭州销冠，杭州拿地保持力度

    得益于杭州市场的韧性和充足的可售货值，23H1 公司销售金额同比+35%至926 亿元，显著跑赢全国商品房销售金额（+1%），权益回款479 亿元。

    根据克而瑞的数据，公司销售排名较22 年上升3 位至第10 位，继续蝉联杭州销冠。此外，公司继续保持在杭州的资源获取优势，23H1 新增22 宗土地（其中杭州19 宗），拿地总价396 亿元，权益总价180 亿元，拿地强度43%，补充货值740 亿元。公司继续维持23 年销售金额占全国1%的目标，权益拿地金额不超过300 亿元及权益回款的50%；由于上半年拿地较多，我们预计下半年可售货值约为800 亿元，大概率能够实现销售目标。

    主动压降有息负债规模，逆风彰显信用实力

    公司主动压降有息负债规模，提升经营稳健性，23H1 有息负债较22 年末减少110 亿元至426 亿元，三道红线保持绿档。作为少数仍能实现纯信用发债的民营地产企业，1-8 月（截至29 日）公司发行境内债43 亿元，利率仅为3.85%-5.03%，23H1 综合融资成本较22 年末-20bp 至4.40%，逆风彰显信用实力。

    风险提示：行业政策、区域市场、少数股东损益占比波动风险。