事件：2026 年4 月23 日公司发布2025 年年报，2025 年公司实现营业收入828.9 亿元，同比上升19.9%，实现归母净利润21.2 亿元，同比下降16.9%。

    　　营收稳步增长，毛利率提升，计提减值拖累净利：2025 年公司营业收入同比增长19.9%，毛利率同比提升0.68pct 至13.2%，公司营业收入及毛利率增长而归母净利润下滑的主要原因为2025 年计提资产减值损失27.9 亿元，同比多计提19.2 亿元。

    　　民营房企销售榜首，土储优质聚焦核心区域：2025 年公司实现销售额1017 亿元，位居克而瑞全国房企销售榜单第十名，民营房企榜首。2025 年公司新获取26 宗土地，新增土储总价款487 亿元，计容建面172 万平方米。

    　　截至2025 年底，公司总土储中杭州占比79%，浙江省内其他城市合计占比13%，浙江省外占比8%，持续聚焦核心城市。

    　　有息负债规模收缩，融资成本持续压降：公司综合融资成本持续压降，2025 年底公司平均融资成本同比下降40bp 至3.0%。截至2025 年底，公司有息负债337 亿元，同比减少37 亿元，现金短债比达3.98 倍，财务稳健。

    　　投资建议：公司具备区域市场深耕优势与卓越的产品力，财务稳健，融资渠道畅通，投资节奏合理，考虑到当前房地产行业仍处调整周期，以及受公司结转节奏、结转结构影响，我们小幅调整公司2026-2027 年归母净利润为22.7亿元、23.6 亿元，并预计2028 年归母净利润为24.2 亿元，对应PE 分别为14.0/13.5/13.2 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产行业下行超预期，政策放松不及预期，区域市场销售不及预期