业绩表现：营收增长兑现交付，利润承压但盈利韧性仍在

    　　2025 年滨江集团收入端延续增长，利润端受减值扰动小幅承压，但整体盈利能力和结算质量仍体现出较强韧性。公司全年实现营业收入828.9 亿元，同比增长19.9%，实现净利润36.4 亿元，同比下降4.0%，归母净利润21.2 亿元，同比下降16.9%。从盈利质量看，公司全年毛利率13.2%，同比提升0.7 个百分点，显示在行业价格承压背景下，公司核心项目结算利润率仍保持相对稳定。同时，现金流补充资料显示，公司2025 年存货跌价与信用减值合计产生减值损失28.1 亿元，较上年11.3 亿元有所上升，对利润形成侵蚀。

    　　经营表现：销售稳居头部，2026 年继续深耕杭州

    　　2025 年公司经营端的核心特征是销售保持头部、投资继续聚焦、土储质量维持高位，2026 年战略重心仍将围绕“聚焦核心城市+强化产品力”展开。公司全年实现销售额1017 亿元，位列克而瑞全国房企第10 位、民营企业第1 位，并连续8 年获得杭州市场销售冠军，显示其在核心区域的品牌力和去化能力依旧突出。拿地方面，公司全年新增土地储备26 个，新增计容建筑面积172.3 万㎡，总土地款487亿元，权益土地款192.0 亿元，其中杭州土地市场占有率达33.0%，继续巩固本地龙头地位。截至2025 年末，公司土储布局中杭州占比79.0%，浙江省内非杭州占比13.0%，浙江省外占比8.0%，区域集中度高、土储含金量较强。产品端，公司持续强调高品质住宅打造和品牌标杆建设，形成了较强的客户口碑优势。展望2026 年，公司将继续推进“1+5”战略，以房地产主业为核心，同时有序发展服务、租赁、酒店、养老和产业投资五大板块；经营目标方面，销售额目标为800 亿元，投资金额控制在权益销售回款的50.0%左右，区域布局目标调整为杭州60.0%、省内20.0%、省外20.0%，其中省外重点指向上海，显示公司在继续深耕杭州的同时，正适度增强外拓弹性。

    　　财务与融资：杠杆持续优化，低成本融资优势保持行业领先

    　　2025 年公司资产负债表持续修复，融资渠道畅通且资金成本进一步下行，财务安全性和融资优势仍处行业领先位置。截至2025 年末，公司总资产2082.3 亿元，较上年末下降19.6%，归母净资产294.7亿元，较上年末增长7.1%，扣除预收款后的资产负债率为57.2%，净负债率仅6.4%，继续保持“三道红线”绿档。从债务结构看，公司并表有息负债336.9 亿元，较上年末下降37.4 亿 元，权益有息负债降至262.0 亿元，较2022 年末的470.0 亿元明显压降；其中银行贷款占比83.2%，直接融资占比16.8%，短期债务76.9 亿元，占比仅23.0%，明显低于期末货币资金305.7 亿元，现金短债比达到4.0 倍，短期偿债覆盖充分。更值得关注的是，公司平均融资成本已降至3.0%，较上年末再降0.4 个百分点，2020 年至2025 年融资成本已由5.2%持续下行至3.0%，叠加AAA 主体信用评级、1323.1 亿元银行授信总额以及992.1 亿元剩余可用授信，反映公司在当前行业环境下仍具备显著的金融机构认可度和低成本融资能力。公司同时提出2026 年将权益有息负债进一步压降至230 亿元左右，并争取融资成本降至2.9%以内，预计其资金成本优势仍将是穿越行业周期的重要支撑。

    　　投资建议：

    　　基于公司杭州高端项目陆续进入结算阶段，毛利率恢复叠加资产减值规模下降对冲结算规模下行压力，我们预计公司2026-2028 年营收为788.2、710.7 及606.1 亿元，归母净利润为21.9、25.6 及28.4 亿元，每股净资产10.2、11 及11.8 元。目前申万房地产指数对应市净率0.85，鉴于公司良好的土地储备布局及住宅产品优秀的溢价能力，首次覆盖，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为11.08 元，对应2026 年每股净资产1.09 倍的公司近五年平均市净率水平。

    　　风险提示：销售下行超预期、资产减值超预期