收购五二五泵业增厚 EPS 0.35 元

    襄樊五二五泵业有限公司是中国兵器工业集团公司所属的湖北东方化工有限公司 （兵器 525 厂） 控股企业，主要从事耐腐蚀、耐磨蚀特种工业泵、阀及不锈钢铸件的设计、制造和销售，主要产品包括烟气脱硫循环泵和磷复肥用泵。公司现有员工七百多人，2008 年实现销售收入 3.06 亿元，利润 4000 万元。2009 年实现销售收入 4亿元，利润 5414 万元。今年预计实现销售收入超过 5亿元，利润 7600 万元。公司计划在“十二五”末达到销售收入 15亿。

    北化股份 2008 年上市以来业绩一路下滑，连续两年靠财政补贴实现盈利，资产重组迫在眉睫。我们认为，此次定增募资收购的五二五泵业体量与北化股份相当，不计算股本摊薄，将增厚北化股份 EPS 0.35 元，收购完成后 2010 年上市公司 EPS 应为 0.45 元。考虑到五二五泵业作为工业特种泵的稀缺性和核电铸件产品的高成长性，给予公司 50倍 PE，合理股价为 22.5元。

    五二五泵业实力雄厚发展较好 市场占有率较高

    五二五泵业是湖北省“重点培育 100 家规模以上的高新技术企业”之一。公司的产品主要应用在磷复肥、硝酸、氧化铝、燃媒电厂烟气脱硫、煤化工、石油化工、冶金、特种钢铸件、外贸等领域，其中在磷复肥用泵领域市场占有率达 70％，在烟气脱硫用泵领域市场占有率达 30％，在细分市场中分别居国内领先地位。值得注意的是，五二五泵业曾有 IPO的打算，可见其自身条件较为过硬。

    五二五泵业拥有四十多年的特种工业泵研发和制造经验，是国内唯一引进法国日蒙施乃德（Jeumont Schneider）公司耐腐蚀、耐磨蚀泵设计制造技术和奥特桑伯尔（Haute Sambre）公司特种钢冶炼铸造技术的企业，采用氩氧精炼技术（AOD炉） 、树脂砂铸造工艺和精密铸造工艺等，拥有 B级精度的全性能泵测试装置，可生产 30多个系列 500余种规格的耐腐蚀、耐磨蚀泵产品和 30多种耐腐蚀、耐磨蚀特种钢铸件产品。

    公司涉足核电站海水循环泵叶轮铸件制造 核电铸件是公司未来重点发展方向

    核电在国内的总装机容量不足 2%，欧美发达国家装机容量近 70%，市场容量很大。当前，襄樊五二五泵业公司正在抓紧实施产能升级技术改造项目二期工程，项目建设地点位于（国家级）襄樊经济技术开发区，新工厂总投资额 1.54 亿元，新增各种加工、检测设备 260 台套。目前，新增大型特种钢铸件冶炼、铸造、热处理等设备已经全部投产，服务于核电装备制造业的核心装备 25吨中频炉、8吨 AOD炉、高功率大型热处理炉运行稳定； 用于特种钢材料无损检测分析和性能试验的全套装备也在实际核电铸件项目的执行过程中得到印证，表明公司核电铸件制造装备能力再上新台阶。

    2010 年 8 月份，五二五泵业总部办公中心和研发中心已经迁入高新区新工厂。二期技改完成后，可新增厂房 46000m2, 特种钢材料和特种工业泵的制造能力比技改前提高一倍以上。

    北化股份重组迈出第一步

    我们认为，此次五二五泵业进入北化股份仅仅是公司重组的第一步。展望未来，兵器工业集团下属的精细化工和特种化工资产非常丰富，包括世界最大的 TDI生产商银光集团等，这些也有望陆续进入包括北化股份在内的上市公司。