投资要点

    事件：

    近日，上海莱士公布了其2011 年年报，公司报告期实现营业总收入56,739万元，同比增长17.38%；实现营业利润23,490 万元，同比增长8.01%；实现归属于上市公司股东的净利润20,035 万元，同比增长8.01%，对应EPS为0.74 元，同时公司拟向全体股东每10 股转增8 股派发现金股利5 元（含税）

    点评：

    公司的业绩略低于我们的预期。

    营业收入稳步扩张，成本压力影响收益：公司报告期内实现营业收入5.67 亿元，同比增长17.38%，实现了血液制品业务的稳步扩张，同期在血液制品行业高景气的影响下公司销售费用率继续维持2%的历史低位。但与此同时公司为了增加血浆供应量，各浆站均提高了向供浆员支付的补助及奖励，并加大了宣传投入力度，血浆采购成本出现一定程度的增加，影响了相关产品的毛利润率，公司血液制品毛利率平均下滑3.88 个百分点，其中人白毛利率下滑8.79 个百分点，而静丙和小制品受益于出厂价格的提升受到的影响相对较小。我们可以预计，由于供浆员的稳定性受到外出务工条件、物价水平等多种因素影响，未来维持稳定的供浆员队伍难度将逐步加大，持续提高营养费以保证血浆供给将成为大势所趋，2012 年行业性的血浆成本上升或将成为大概率事件。

    产品价格保持高位，在建浆站逐步：报告期内虽然公司主导产品最高零售价格并未调整，但平均出厂价格在最高零售价格限定范围内较上年有所提高，公司静丙自2010 年上调最高零售价以来销售价格逐步走高，至2011 年底已基本接近最高零售价，而我们推测包括VIII 因子在内的多种小制品价格由于产品短缺也有望继续维持高位。在新增浆源方面，公司海南琼中新建浆站已于去年开始采浆，但目前尚未能实现规模效益，保亭及白沙浆站则仍在建设中，根据三地人口状况估算，我们估计三座浆站有望通过2-3 年时间逐步形成总计40 吨左右的年采浆能力，为公司贡献部分新增浆源。

    血液制品行业维持高景气，政策助力浆站扩张：在贵州浆站关停事件后，国内约20%的采浆量受到影响，血液制品供需矛盾进一步突出，目前行业龙头企业主导产品出厂价格已逐渐逼近发改委限价。我们预计在浆源紧缺，下游需求刚性依旧的大背景下，血液制品价格在2012 年仍将维持高位。近期卫生部部长陈竺关于“十二五”期间要力争血液制品供应量增加一倍的表态以及卫生部《关于单采血浆站管理有关事项的通知》都强调优化单采血浆站布局（包括在东中部地区新建浆站），鼓励血浆综合利用率高的血液制品生产企业设置单采血浆站。公司作为行业龙头企业之一具备增设浆站的资质与潜力，未来如若上述政策能够获得地方政府部门的认同得以顺利实施，则有望从中长期解决公司血浆来源的瓶颈问题，为公司的长期发展提供空间。

    盈利预测：我们认为，未来两年在行业持续高景气的大背景下，公司产品价格将维持高位，作为行业龙头企业之一未来也有望受益于政策带来的浆站扩张，预估公司2012 年到2014 年EPS 分别为0.81、0.90 和1.03，继续维持公司的“推荐”评级。

    风险提示：政策实施慢于预期，血浆成本上涨超预期