扣非后主业同比增长9%。公司2011年实现营业收入5.67亿元、同比增长17.38%，归属于上市公司股东的净利润为2.00亿元、同比增长8.01%，扣非后归属于上市公司股东的净利润为1.99亿元、同比增长9.37%，实现每股收益0.74元。利润分配预案为每10股派发现金5元（含税）,同时每10 股转增8 股。

    静丙收入增速较快。分业务来看，白蛋白实现营业收入2.44亿元，同比增长11.23%，静丙实现营业收入2.41亿元，同比增长25.23%，小制品实现营业收入0.82亿元，同比增长15.12%。静丙收入增速较快主要是因为2010年2月份静丙最高零售价和出厂价上调，在各省市场的推行需要一段时间， 2011年产品均价明显高于2010年。

    采浆成本上升导致公司毛利率水平下降。公司净利润增速低于收入增速，主要原因在于毛利率水平的下降，全年公司整体毛利率为58.98%，同比下降3.88个百分点，一方面是人力成本上升，另一方面公司为采浆付出的营养费补贴上升，营养费补贴标准从2010年4月份的150元上调至200元，因此估算2011年平均营养费标准要比2010年高出7个百分点。

    多项措施保证供浆量持续增长。目前海南琼中浆站虽已开始采浆，但尚未能实现规模效益，保亭及白沙浆站仍在建设中，未来在卫生部规划的血液制品供应量“倍增”计划下，公司表示将新建单采血浆站作为未来工作的重中之重。此外2012 年公司计划提高营养费标准，来保证浆量的供给与增长。

    财务与估值

    我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.84、0.94、1.03元（原预测12-13年每股收益为0.87/1.04元），考虑到目前提高成熟浆站采浆量愈发困难，我们谨慎下调采浆量增速，同时参照历史估值水平给予2012年32倍动态市盈率。对应目标价27元，维持公司增持评级。

    风险提示

    采浆量供应不足的风险