浙富控股发布2021 年报和2022 年一季报。2021 年公司实现营收141.35 亿元，同比增69.4%；归母净利润23.12 亿元，同比增69.7%；其中Q4 营收35.84 亿元，同比增31.9%；归母净利润4.38 亿元，同比降23.9%。公司此前预告归母净利润22.0-24.5 亿元。2022Q1 营收38.0亿元，同比增26.8%；归母净利润4.04 亿元，同比降28.5%。

    事件评论

    2021 年公司危废板块营收131.20 亿元，占比提升4.6pct 至92.8%。其中资源化产品营收126.7 亿元，同比增79.2%；危险废物处置营收4.45 亿元，同比增55.2%：1）营收上涨一方面来自量的增长，公司2020 年末投产前端泰兴申联和兰溪自立109 万吨产能，产能利用率爬坡提升处理量，带动后端再生金属产量高增，其中电解铜/黄金/白银的产量同比增长56.48%/21.79%/13.13%；2）另一方面受益于金属价格上涨，2021 年我国锡/钴/镍/锌价格同比增96.3%/76.2%/18.9%/14.5%，公司2021Q1 后开始逐步对后端再生资源产品中的铜、锡进行了部分比例的套期保值，部分享受了金属价格上涨带来的收益。

    2021 年公司净利率16.42%，同比下降2.72pct，其中2021Q4 净利率12.04%，同比下降8.96pct，环比下降3.65pct；2022Q1 净利率10.77%，同比下降8.14pct，环比下降1.28pct。2021Q3-2022Q1 公司毛利率和净利率持续下行原因有：1）产能扩张带来生产备料增加，原材料价值较高，与产品销售形成一定错位，公司存货由2021Q3 的57.3 亿元提升至2022Q1 的74.2 亿元，此外在金属价格上涨的情况下，受套保影响收入端未与成本保持同比例上升，压缩了毛利空间。2）毛利率较低的金属铜占比提升导致资源化产品毛利率下降。3）2021Q4 管理费用率提升2.03pct 至5.33%，研发费用率提升0.85pct至5.77%；2022Q1 管理费用率/研发费用率环比回落2.62/2.64pct，但同比仍在提升，主要系职工薪酬及折旧摊销增加了管理费用，此外进一步加大研发投入。4）2021 年投资收益3.16 亿元（其中2021Q1 将二三四五剩余股权投资转为交易性金融资产1.95 亿元、2021Q3 处置浙富临海和印尼DHN 公司股权），预计2022 年公司股权处置计划减少，投资收益或大幅缩减。

    2021 年经营活动现金流净额为-0.51 亿元，去年同期为-1.32 亿元，2022Q1 经营活动净现金流净额-5.93 亿元，现金流净额为负主要源于支付期货合约保证金、生产备料支付货款、支付的各项税费较上年同期上升。

    积极布局把握清洁能源装备行业机遇。公司新增布局4 万吨/年新能源汽车废旧动力蓄电池拆解项目，2021 年新签水电业务订单3.94 亿元，核电业务订单5.93 亿元，此外与三峡建工在抽水蓄能、水电、新能源等方面建立长期战略合作关系。

    盈利预测与估值：公司危废投运&在建产能充足，但受2021 年投资收益高基数影响，预计2022 年表观增速降低。预计2022-2024 年公司营收分别为169/187/199 亿元，同比增19.22%/10.9%/6.54%；归母净利润22.3/25.2/27.1 亿元，同比降低3.54%/提升12.9%/7.77%，对应PE 估值10.8x/9.6x/8.9x。维持“买入”评级。

    风险提示

    1、危废资源化在建项目建设进度不及预期风险；2、行业竞争加剧风险