2023 年业绩符合前期预告和市场预期

    　　公司发布2023 年年报：总营收19.61 亿元，同比+14.57%，其中电力设备营收16.25 亿元，同比+20.40%；归母净利润5.42 亿元，同比+50.90%；扣非归母净利润5.02 亿元，同比+46.48%。单看4Q23，公司实现营收5.07 亿元，同比-1.04%，归母净利润0.83 亿元，同比+14.87%，扣非归母净利润0.76 亿元，同比+19.98%。业绩符合前期预告和市场预期。

    　　发展趋势

    　　国内：网内外需求高景气，营收增长稳健。我们测算2023 年国内电力设备产品销售收入（不含间接出口）11.8 亿元，同比+16%。1）网内：

    　　2022/2023 年国网主网变压器招标量同比+51%/28%，连续两年充沛的招标量支撑2024-2025 年订单。我们预计2024 年特高压开工量维持高位，看好主网变压器招标量稳中有增。2023 年10 月底公司签订了特高压有载换流变批量订单，我们看好高电压分接开关进口替代节奏加快。2）网外：2023年国内新增光伏装机同比+148%，2024 年1-2 月同比+80.3%，发电侧的变压器分接开关需求高增。2023 年公司在500kV 核电机组变压器、220kV 工业用整流变等领域实现国产突破，我们认为有望实现网外份额的稳步提升。

    　　海外：直接+间接出口高增，打开成长天花板。1）直接出口：2023 年公司电力设备直接出口实现营收2.24 亿元，同比+72%，我们估计主要是俄罗斯、美国、乌兹别克、土耳其等地收入同比增长明显，受益于相关市场的需求增长及份额提升。2）间接出口：2023 年公司电力设备间接出口实现营收1.0 亿元，同比+43%。根据海关总署数据，2023 年变压器出口金额同比+20%，2024 年1-2 月同比+28%。一方面中国变压器品牌积极出海，另一方面考虑到产业链配套完善、生产成本低，外资企业扩张在中国的变压器产能，我们预计公司间接出口配套方面也有望保持较快增速。

    　　盈利能力持续提升。2023 年电力设备毛利率同比+0.83ppt 至58.49%，我们认为主要系产品结构改善（例如真空开关占比提高）以及海外收入占比提升，我们看好分接开关竞争格局优、溢价能力强，盈利能力稳中有升。

    　　2023 年期间费用率21.19%，同比-2.72ppt，其中财务费用率同比-1.12ppt主要系美元存款利率上升。2023 年净利率为27.66%，同比+6.66ppt。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2024/2025 年净利润预测6.84/8.37 亿元不变。当前股价对应2024/2025 年24/20 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到板块估值中枢上移，上调目标价31%至20 元，对应2024/2025 年26/21 倍市盈率，当前股价仍有9.4%上行空间。

    　　风险

    　　电网投资不及预期，海外业务拓展不及预期。