事件

    　　公司发布24 年三季报，前三季度实现收入216.99 亿元，同比-14.44%，归母净利润12.77 亿元，同比-45.73%，扣非归母净利润10.99 亿，同比-49.41%，其中Q3 实现收入64.8 亿元，同比-23.84%，归母净利润3.34 亿元，同比-67.23%，扣非归母净利润2.63 亿元，同比-71.72%。此外，公司公告拟用5-10 亿元资金回购股票。

    　　点评

    　　收入压力显现，渠道结构改善：三季度公司收入及业绩均承压明显，地产新开工下行背景下，市场总量收缩明显，防水行业今年价格战竞争加剧，导致业绩承压；分渠道结构来看，我们预计公司直销渠道下滑显著，工程渠道/零售渠道仍能保持稳中有升。

    　　费用率提升致盈利下滑：公司单Q3 季度毛利率为28.9%，同比下滑0.5pct，在竞争加剧下保持平稳，体现出公司渠道结构改革效果；Q3 净利率为5.1%，同比下滑6.9pct，主要源于收入下降费用相对刚性，费用率的提升拖累利润，前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率为10.3%/5.6%/1.9%/0.7%，同比+1.8/+0.4/+0.4/+0.2pct。

    　　加大回款力度，现金流持续改善：公司Q3 季度经营性净现金流+8.35 亿元，去年同期为-8.2 亿元，Q3 季度收现比115%；前三季度经营性净现金流-4.9 亿元，去年同期为-47.6 亿；应收账款方面，截止24Q3 末，应收账款净值为106.8 亿，同比下降29.3%，公司加大回款力度致现金流情况明显改善。

    　　盈利预测：我们预计公司24-25 年收入分别为291.4 亿、319.2亿，同比-11.2%、+9.5%，预计24-25 年归母净利润分别为16.6 亿、23.0 亿，同比-26.8%、+38.3%；对应24-25 年PE 分别为21X、15X。

    　　风险提示：

    　　房地产新开工持续大幅走弱，行业竞争加剧，公司应收减值风险。