事件：东方雨虹发布2025 年三季报。公司2025 年前三季度收入206.0亿元，同比下滑5.1%，归母净利润8.1 亿元，同比下滑36.6%，扣非净利润7.7 亿元，同比下滑30.0%，其中单Q3 实现收入70.3 亿元，同比增长8.5%，归母净利润2.5 亿元，同比下滑26.6%，扣非净利润2.6 亿元，同比下滑0.3%。

    　　费用率持续优化，利润率仍有压力。公司前三季度毛利率25.2%，同比下降3.9pct，净利率3.8%，同比下降2.0pct，期间费用率16.6%，同比下降2.0pct，其中单Q3 毛利率24.8%，同比下降4.1pct，环比Q2 下降1.9pct，净利率3.4%，同比下降1.7pct，环比Q2 下降1.4pct，期间费用率15.7%，同比下降2.8pct，环比Q2 下降1.4pct。公司严控费用支出，提升人均效能和运营效率，销售费用率降幅较为明显，但利润率仍有承压，我们判断一方面系需求下滑，市场竞争激烈，另一方面系减值影响，前三季度信用及资产减值合计6.9 亿元，其中单Q3 减值合计2.8 亿元。

    　　应收项优化，现金流延续改善。截至2025 年Q3 末，公司现金类资产合计44.6 亿元，带息债务合计89.8 亿元，其中短期借款61.5 亿元。

    　　公司前三季度应收项合计107.7 亿元，同比降低23.7%，较2024 年增长7.1%，经营性现金流量净额4.2 亿元，同比增加9.1 亿元，现金流改善主要系公司渠道结构持续优化，并且公司加强回款，收现比降幅小于付现比。

    　　海外布局加速中。公司休斯敦、沙特阿拉伯达曼、加拿大、马来西亚基地均在有序推进中，同时公司收购智利建材超市企业ConstrumartS.A.100%股权，10 月已完成交割，公司将充分利用Construmart 在当地的渠道力、销售力，助力公司立足并拓展智利乃至拉美市场，为推进公司的国际化进程打下基础。

    　　投资建议：公司渠道转型持续推进，巩固防水主业，同时积极拓展砂粉、海外等新增长曲线，但考虑到防水需求仍在下滑中，行业竞争激烈，并且应收账款等存在减值风险，我们下调公司的盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润8.90 亿元、13.01 亿元、14.52 亿元，对应PE 估值35、24、22 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求下滑风险，信用减值及资产减值风险，原材料价格大幅上涨风险。