事件：2025 年公司实现收入275.8 亿元，同比下降1.7%，实现归母净利润1.13 亿元，同比增长4.71%，扣非归母净利润为2.36 亿元，同比增长90.74%；2026 年一季度公司实现收入71.9 亿元，同比增长20.74%，实现归母净利润为4.02 亿元，同比增长108.89%，扣非归母净利润为3.62 亿元，同比增长110.73%。2025 年信用及资产减值合计15.68 亿元，26Q1 合计减值2.14 亿元，鉴于2025 年中期已分红且回购股份已注销，2025 年度利润分配预案为不分红。

    　　点评：

    　　工程与零售发展更均衡，经营质量逐步提升：从销售渠道来看，2025年零售渠道收入约99.44 亿，同比下降2.6%，占比为36.06%，其中民建集团收入91.26 亿；2025 年工程渠道收入约132.8 亿元，同比下降0.55%，占比为48.15%；直销业务收入为40.88 亿元，同比下降4.4%，占比为14.82%；2025 年末，公司应收票据及应收账款规模为59.4 亿元，同比下降19.12 亿元，2025 年经营性净现金流为35.54 亿元，同比增长约1 亿元；随着公司零售与工程业务发展更均衡，公司现金流、应收账款等指标逐步改善，经营质量明显提升。

    　　25 年毛利率下降约1 个pct，期间费用率下降1.87 个pct：2025 年公司整体毛利率为24.82%，同比下降约1 个pct，其中防水卷材毛利率为22.15%，同比下降0.64 个pct，涂料毛利率为33.74%，同比下降0.98 个pct，砂粉毛利率为26.88%，同比下降0.57 个pct；2025年公司期间费用率为17.43%，同比下降1.87 个pct，其中销售费用率为8.59%，同比下降1.66 个pct，主要是促销费、广告宣传及咨询费等减少所致。

    　　海外加速扩张，打造新的增长曲线：2025 年公司港澳台地区及海外收入15.9 亿元，同比增长80.9%，2025 年是雨虹海外加速布局的一年，加快建设东南亚、中东、北美等地的基地，并购香港地区、南美等地的渠道开拓市场，积极开展国际间业务交流与合作；公司建设产能+开拓市场并举，2026 年海外收入有望延续高增长，为公司带来新的业绩增长点。

    　　26 年持续提价传导成本压力，行业供需格局有望改善：26 年3 月份以来，受原油价格上涨的影响，公司产品原材料价格出现不同程度上涨，以华东重交沥青价格为例，2026 年2 月末沥青价格为3290 元/吨，而到3 月末沥青价格上涨至4710 元/吨，环比上涨43.2%，为传导成本压力，公司工程类产品在3 月15 日提价5-10%，3 月31 日再次提价8-12%，4 月16 日公司再次发涨价函计划于4 月30 日提价3-8%，涨价传导成本压力一方面体现了公司议价能力的提升，另一方面可以提升公司盈利能力，26Q1 公司毛利率为27.03%，同比提升3.3个pct。从需求端来看，一季度全国重点20 城二手房成交面积约4108万平米，同比增长4%，同时《政府工作报告》明确，将着力稳定房地产市场，并将其列入“十五五”规划工作方向，有利于稳定市场预期，近期财政部与住建部发布《关于开展2026 年度中央财政支持实施城市更新行动的通知》，中央财政按区域对实施城市更新行动城市给予定额补助，预计26年行业需求将逐步筑底企稳，供需格局也将逐步改善。

    　　【投资建议】

    　　我们认为，随着公司零售业务占比提升，经营质量逐步改善，同时加速拓展海外市场，将带来新的增长点，而26Q1 提价的落地，利润率也将改善，业绩有望重回高增长，关注雨虹底部向上的弹性。预计2026-2028 年归母净利润为16.5、19.38 和22.6 亿，对应EPS 分别为0.69、0.81 和0.95 元，对应4 月22 日收盘价26-28 年PE 估值分别为22.7、19.3 和16.6 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　下游需求持续低迷，涨价落实效果不及预期

    　　防水材料成本大幅上涨，成本传导不及预期

    　　海外市场拓展不及预期

    　　国内产品渠道开拓不及预期