三金片和西瓜霜仍是未来主要盈利来源。公司是一家老牌 OTC 民营企业，主要产品均为独家双跨品种，生命力持久。三金片和西瓜霜系列均有 20-30年的经营历史，通过价升量增保持良好增长态势，在相应的咽喉口腔和泌尿系统感染领域长期居于领先。09 年公司实现收入 11.1 亿元，05-09 年收入复合增长10.4%，净利润 3.07 亿元，05-09 年净利润复合增长 24.6%。三金片和西瓜霜系列的收入占比分别为 43%和 40%，毛利贡献占比分别为 49%和 41%。从 10 年开始，公司将逐步加大对二线品种的推广力度，中长期来看，脑脉泰、眩晕宁等品种对收入和盈利的贡献有望逐步上升。

    一线品种10年进入增量上升阶段，未来增长点颇多。根据公司历史上三次提价经验，提价第一年通常是保价减量， 第二年保价保量， 第三年则是增量上升。08 年 3 月份三金片和西瓜霜出厂价提高约 40%，08 年底出厂价已基本按最新价格执行，09 年底渠道中的价格体系也逐步到位，我们预计 10 年产品销量有望实现恢复性增长。中长期来看，三金片和西瓜霜增长点颇多：①三金片适应症有望扩展至前列腺炎，预计年内有望获得批文。三金片还进入了多个省份的基本药物增补目录，但基层放量仍需观察。②西瓜霜产品系列丰富，其中，治疗型桂林西瓜霜伴随口腔溃疡治疗领域的拓展，可实现较快增长，糖果型清咽含片有望取得金嗓子部分市场，新品舒咽清是喷雾剂，志在开拓重症市场。

    二线产品进入快速成长期，发展潜力巨大。脑脉泰是公司最有潜力的二线品种，有望成为下一个主导产品，09 年实现收入 1500-2000 万元，同比增长超过 30%。公司将其定位为中风预防用药，该产品目前仍属于处方药。未来该产品还将逐步过渡为 OTC，成为双跨品种。眩晕宁目标市场定位于由椎基底供血不足、中枢神经系统异常，以及血压异常引起的眩晕症市场，09 年实现销售收入 4000 多万，同比增长超过 30%。伴随公司不断加大二线品种的推广力度，脑脉泰和眩晕宁均有望三年内过亿。

    首次给予“增持”评级，6 个月合理目标价 30.8 元。公司质地优良，管理层经营稳健， 经历 08 年大幅提价后， 10年三金片和西瓜霜将进入增量上升阶段，二线品种脑脉泰未来三年销售有望过亿，成为新的支柱性产品。预计 10-12年 EPS 分别为 0.88 元、1.08 元和 1.34 元，同比增长 30%、23%和 24%，对应PE 分别为 29倍、23 倍、19 倍。公司账面现金充沛，未来存在外延扩张可能。

    我们预计未来 6 个月公司合理目标价 30.8 元，对应 2010 年 35 倍市盈率，首次给予“增持”评级。

    风险因素：①渠道窜货与价格体系的不稳定；②5533 万股小非将于 7月解禁。