事件：公司发布2020业绩快报及2021一季度业绩预告。

    　　公司2020 年实现收入60.5 亿元，同比增长13.3%，实现归母净利润4.8 亿元，同比增长34.7%，位于业绩预告的下区间，基本符合预期。

    　　同时公司预计2021 一季度实现净利润1.2 亿-1.5 亿元，同比大幅扭亏。

    　　2020 四季度净利润环比有所下滑，全年业绩符合预期。

    　　单季度来看，公司去年四季度实现收入17.9 亿元，归母净利润0.9 亿元，分别环比+5.7%、-48%。一方面，受电信联通共建共享和四季度基站建设明显放缓影响，前传模块、前传波分、中回传模块等拉货减少，产业链相关公司业绩均出现不同程度环比下滑。另一方面，参考公司历史数据，四季度计提存货跌价准备、财务费用增加以及少数股东亏损减少等也会对单季净利润产生一定不利影响。全年来看，受益于5G 新品弹性释放及综合毛利率提升因素，公司净利润达到历史最高水平，收入增速和利润增速分别达到近4 年、近5 年最高水平。

    　　多产品线抵御5G 投资周期影响，Q1 业绩表现不俗。

    　　经过近十年的扩充和打磨，公司形成了无源器件、无线承载网光模块、WDM 光模块、数通光模块、光放大器、子系统等丰富产品品类，2020年在全球光器件/光模块行业综合份额第四，有效平滑了各细分行业景气周期对公司业绩的波动影响。其中，前传光模块方面，我们预计今年四大运营商5G 新建基站80 万站，带来770 万支前传模块需求，但考虑到ASP 的下降，市场规模或有所下降。承载网方面，受益于5G 承载网建设、政企专线扩容以及运营商数据中心互联的建设，今年市场仍将保持景气。数通方面，虽然一季度北美科技巨头资本开支环比短期下滑，但400G/200G 增长强劲，我们预计全球数通光模块市场规模或同比增长16%达35 亿美元。

    　　在一季度5G 光模块拉货低迷的情况下，一方面公司通过加大芯片内配、改进工艺保持成熟产品毛利率，另一方面DCI 子系统、可插拔相干、AWG等面对大客户的定制化新品订单饱满保证了业绩的稳健增长。

    　　传输模块、10GPON、子系统今年有望高景气。

    　　1）传输模块成为重要支撑。三大运营商在2020 年报中均表示加大云和产业互联网的投资，作为重要支撑基础设施，移动承载网和政企专线OTN 今年投资力度将增加，其中，中国电信回A 募集的资金未来三年拟在云网基础设施投入507 亿元。公司60%的收入来自传输产品线，将受益于运营商资本开支结构的改变。2）10GPON 或有效拉动接入产品线增长。“双千兆行动”计划到2021 年底建成20 个以上千兆城市，千兆光网覆盖2 亿户，带动10GPON OLT 光模块至少625 万支，10GPON 光猫和WiFi6 智慧家庭终端出货量也有望大幅增长。公司在全球PON 光模块和BOSA 出货处于领先地位，根据Omdia 统计，2020年全球份额约12% 。3）DCI 逐步开放解耦，公司子系统迎来机遇。随着数据中心光网络逐渐开放，OT 与OLS 首先解耦，公司是少数拥有从模块到子系统垂直整合能力的厂商，目前DCI 子系统+可插拔相干模块已经在互联网厂商批量供货。

    　　“慢工出细活”，光芯片布局逐渐显露价值。

    　　公司光芯片布局多年，目前10G 全系列激光器和探测器已基本实现内配，25GVCSEL 和PD 实现量产，25G DFB 部分型号量产，已基本满足部分成熟模块的内配需求。光芯片品类多，研发测试周期长，公司采取重点击破的策略，未来将逐步实现大部分成熟模块产品的芯片供应。

    　　另一方面，400G 时代硅光已显露头角，预计800G 时代渐成规模，1.6T成为主角。公司自研布局400G 硅光数通芯片并已形成样品，硅光相干模块进展也较为顺利。

    　　投资建议：维持“买入”评级。

    　　公司2020 年报及2021 一季报符合预期，我们预计公司2021/2022 归母净利润分别为6.4 亿、7.4 亿元，当前股价对应市盈率分别为23.9、20.6，考虑到公司垂直整合的长期竞争优势，我们认为2021 年合理估值区间为30 倍-35 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　运营商5G 资本开支不及预期、低端光模块产能供大于求导致竞争格局恶化、光芯片研发和导入不及预期、中美科技摩擦影响供应链稳定。