投资要点

    公司公布三季报，22 年前三季度实现营收37.2 亿元（-7.0%），归母净利润3.92亿元（-20.2%）；单Q3 营收13.4 亿元（-9.3%），归母净利润1.69 亿元（-18.9%）。

    家纺业务受疫情影响预计Q3 收入下滑低双位数。分渠道来看，预计线上收入高单位数下滑，线下收入双位数下滑，其中线下下滑幅度：加盟＜直营＜其他（团购代销）。

    1) 加盟：预计加盟商零售端仍有正增长，收入下滑一方面是由于加盟商对未来信心不足，提货意愿较低；另一方面系公司产能在进入销售旺季后出现不足，导致较大金额加盟订单无法交货（去年基于良好销售预期，产能增长较快，缺货现象较轻），预计公司在建的南通产能于明年Q4 投产后，旺季缺货现象将明显改善。

    2) 直营：由于直营渠道集中在北上广深区域，Q3 客流量受疫情影响较大，预计下滑幅度大于加盟。

    3) 其他（团购、代销）：由于疫情之下较多客户削减相应团购预算，因此收入下滑幅度较大。

    4) 家居业务：美国莱克星顿业务受影响较小，预计Q3 收入为低个位数下滑。

    高举高打品牌战略下，各渠道毛利率保持稳定。Q3 毛利率41.3%（-0.7pct），净利率12.6%（-1.6pct）。公司坚持高毛利品牌战略不变，各渠道毛利率保持稳定，整体略有波动主要是由于毛利率偏低的美国业务收入占比提升，净利率波动主要系公司30 周年庆投入相关销售费用。

    双十一备货充分，存货增长环比Q2 加深。公司存货同比增长23%，除了由于Q3 销售不及预期外，还因为公司吸取去年双十一缺货严重的经验，今年备货更为充分。

    盈利预测与投资建议：预计10 月以来公司电商恢复情况良好，尤其李佳琦复出预计对公司双十一销量带动效果明显；预计10 月以来线下销售亦有所恢复，同时公司依旧保持原有开店计划不变，我们对Q4 整体收入恢复正增长抱有信心。

    预计22-24 年收入55.9/62.7/69.9 亿元，同比-3%/+12%/+12%，归母净利润6.4/7.7/8.9 亿元，同比-11%/+21%/+15%，对应PE 为13/11/9 倍，作为家纺第一大龙头运营 稳健度较高，低估值高分红属性明显，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响消费环境，原材料价格意外波动