公司发布2022 年报及2023 年一季报：2022 年实现收入53.1 亿元（-7.7%），归母净利润5.74 亿元（-19.6%），计划现金分红每10 股6 元，分红金额共5.03 亿元，分红率87.8%；23Q1 实现收入12.4 亿元（-3.6%），归母净利润1.77 亿元（+11.1%）。

    　　家纺业务销售受挫，毛利率逆势提升明显

    　　22 年家纺业务收入41.3 亿元（-11.4%），分渠道看：

    　　1） 线上渠道：全年收入14.8 亿元（-8.1%），历史首次出现下滑，主要系疫情对物流发货影响较大，但仍取得当年618/双十一全网GMV 第一等成绩；得益于新品提价、折扣收紧以及罗莱主品牌占比提升，线上毛利率提升2.1pct 至50.5%。

    　　2） 加盟渠道：全年收入18.6 亿元（-8.3%），年内新开/净开门店327/135 家，总数达2355 家，其中22H1 由于总体订单提前敲定，收入下滑相对可控（-4.9%），22H2 加盟商提货意愿下降导致下滑加深（-10.7%）。基于顺畅的原材料成本转嫁，加盟渠道毛利率提升1.4pct 至46.7%。

    　　3） 直营渠道：全年收入3.1 亿元（-16.6%），年内新开/净开门店72/46 家，总数达307 家，平均店效下滑29.1%至100.8 万，开业12 个月以上的同店店效下滑14.5%。直营下滑大于加盟主要由于直营集中于一线城市，受疫情封控影响最大。直营毛利率持平略增0.1pct 至66.5%。

    　　4） 其他渠道（团购、代销等）：全年收入4.8 亿元（-26.4%），下滑最大是由于企事业单位相关预算缩减。其他渠道毛利率提升0.8pct 至41.5%。

    　　整体来看，公司高端定位战略持续发挥成效，22 年在收入下滑之下，各渠道毛利率仍均有不同程度提升，整体家纺业务毛利率同比提升1.6pct 至48.5%，由于费用相对刚性，净利率下滑1.7pct 至11.5%。

    　　家居业务稳健增长，下半年毛利率回升

    　　22 年美国克莱星顿收入11.9 亿元（+7.6%），克莱星顿主要定位中高资产人群，销售韧性较强，疫情3 年内始终保持正增长；22 年毛利率37.2%同比持平，其中22H1 由于海运费压力，毛利率同比下滑2.7pct 至32.2%，22H2 随着调整定价，毛利率同比提升2.7pct 至41.8%。全年家居业务净利润0.97 亿元，净利率8.2%（-1.2pct）。

    　　23Q1 净利率超预期，全年展望乐观

    　　23Q1 公司实现收入12.4 亿元（-3.6%），我们预计家纺业务为个位数下滑，家居业务略有增长；Q1 净利润1.77 亿元（+11.1%）、净利率14.2%（+1.8pct）超预期，预计得益于公司有效的控费及家居业务的同比改善。

    　　随着终端零售逐渐复苏、全年开店计划持续推进，预计 Q2 之后在低基数之下收入有望同比回正，全年收入/净利润有望向21 年水平恢复。

    　　盈利预测及估值：预计23-25 年公司收入57.9/63.8/70.2 亿元，同比增长9%/10%/10%，归母净利润7.1/8.1/9.0 亿元，同比增长24%/13%/12%，对应PE为14/13/11 倍，作为家纺第一龙头，稳健增长、高分红、低估值，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动，线上平台增长瓶颈，拓店不及预期