事件概述

    　　2022 年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为53.14/5.74/5.28/4.32 亿元，同比下降7.75%/19.59%/22.22%/40.70% ， 加回资产减值损失后净利/ 扣非净利为7.72/7.26 亿元， 同比下降7.77%/9.59%；扣非净利低于净利主要由于政府补助0.43 亿元增长45%。经营现金流降幅高于归母净利降幅，主要由于存货增加。22 年每10 股派发现金红利6 元，股息率为5%。

    　　2023Q1 公司收入/ 归母净利/ 扣非归母净利分别为12.40/1.77/1.62 亿元、同比增长-3.62%/11.13%/13.47%，净利增长好于收入主要由于毛利率提升。

    　　分析判断：

    　　逆势净开店，得益于开店直营保持增长。分渠道来看，22 年直营渠道和美国渠道收入增长，22 年线上/直营/加盟/其他/美国收入分别为14.82/3.09/18.61/4.76/11.86 亿元、同比增长-8%/5%/-8%/-26%/8%，线上收入占比持平、仍为35%。22 年直营/加盟店数分别为307/2355 家，22 年直营/加盟新开门店数量分别为72/327家，关闭门店数量分别为26/192 家，同比净开46/135 家，同比增长18%/6%，推算直营店效/加盟单店出货（127/80 万元）同比下降-11%/-14%。

    　　销售费用率增加叠加计提减值，导致净利率下降。（1）22 年公司毛利率为45.96%、同比增长0.96PCT，22 年线上/ 直营/ 加盟/ 其他/ 美国毛利率分别为50.54%/66.54%/46.70%/37.15%/37.23% 、同比提高2.09/0.11/1.39/0.75/0.04PCT。22Q4 毛利率为53.8%，同比增长4.8PCT。23Q1 公司毛利率为44.01%、同比下降0.99PCT。（2）22 年净利率为10.8%、同比下降1.58PCT；23Q1 净利率为14.3%、同比提高1.91PCT。从费用率看，22 年销售/管理/研发/财务费用率分别为21.5%/6.74%/2.13%/-0.43%、同比提高1.83/-0.16/-0.04/0.24PCT，23Q1 销售/管理/研发/财务费用率为17.5%/7.82%/2.02%/-0.16%、同比增长-0.38/0.67/0/-0.55/0.07PCT。22 年其他收益0.24 亿元，同比增长97.48%；资产减值损失1.98 亿元，同比增长60%、主要来自存货跌价损失，信用减值损失0.09 亿元，同比下降18%。23Q1 其他收益0.09 亿元，同比下降33.72%，资产减值损失-0.1 亿元，同比下降482.2%，信用减值损失0.07 亿元，同比增长244.2%。（3）22 年其子公司上海罗莱净利1.61 亿元，同比下降3526%，净利率8.2%，同比增长8.4PCT；香港家生活投资管理公司净利0.95 亿元，同比下降6.9%，净利率8%，同比下降1.2PCT；内野贸易净利5.1 万元，同比下降99.6%，净利率0%，同比下降6.5PCT。

    　　22 年存货高企，23Q1 环比略有改善。22 年末存货为16.37 亿元，同比增长24.68%，存货周转天数85 天、同比增加45 天。应收账款为5.89 亿元、同比增长24%，应收账款周转天数为36 天、同比增加5 天。Q1 存货周转天数为 207.09 天，同比增加48.97 天，环比增加22.18 天，应收账款周转天数为 38.85 天，同比增加5.13 天，环比增加2.79 天。

    　　投资建议：

    　　我们分析，（1）尽管22 年受疫情影响，公司仍保持了直营、加盟净开店，次新店有望在疫后复苏贡献弹性；（2）公司22 年资产减值损失计提充分， 未来随着库存消化有望冲回。调整23/24 年收入预测60.31/67.35 亿元至59.16/65.71 亿元，新增25 7年2.收52入亿元，对应调整归母净利7.22/8.52 亿元至　　7.22/8.31 亿元，新增25 年归母净利9.55 亿元，对应调整EPS 0.86/1.02 元至0.86/0.99 元，新增25 年EPS1.14 元，对应2023 年4 月19 日收盘价11.99 元23/24/25PE 为14/12/11X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情发展的不确定性；线上增速放缓；莱克星顿增长受欧美通胀影响放缓风险；系统性风险。