报告导读

    　　齐心集团发布20 年年报和21 年一季报：2020 全年实现营收80.09 亿（+33.91%），归母净利润2.01 亿（-12.77%）；20Q4 单季营收19.14 亿（+17.29%），归母净利润-0.39 亿（-182.82%）。20Q4 业绩波动主要系汇兑损失及商誉减值影响，主营业务B2B 办公集采表现稳定。2021 年Q1实现营收20.60 亿元，同比增长35.32%；归母净利润0.54 亿元，同比增长5.82%。

    　　投资要点

    　　公司B2B 业务稳步发展，大B 客户业务持续高成长。

    　　B2B 大客户业务方面，2020 年业务营收69.52 亿元，同比增长52.79%；净利润2.98 亿元，同比增长100.70%。分季度来看，2020Q4 营业收入为18.50 亿元，同比增长41.60%；净利润1.14 亿元，同比增长356.00%。 我们估计2021Q 营业收入18.00 亿元，同比增长43.47%；净利润0.41 亿元，同比增长64%。大B 客户业务高速成长，主要系：（1）公司全力推进大办公领域业务快速发展深挖存量客户如南方电网、国家电网等消费需求，实现存量客户销售规模大幅提升；（2）公司持续中标集采项目包括四川航空、新疆财政厅等数十家大客户，贡献营收成长；（3）齐心上线MRO 与员工福利项目，期内新增中标中海油、国电电力等多个MRO 集采项目，多元品类带来成长动能；（4）公司加速推进运营管理数字化能力建设，公司SAP S4 正式上线，满足客户一站式采购需求，同时提高公司运营效率。

    　　自有品牌业务方面，2020 年业务营收8.21 亿元，营收同比下降27.02%；净利润0.2 亿元，同比增长8.11%。我们估计2021 年Q1 营业收入2.11 亿元，同比增长50.71%；净利润0.04 亿元，同比增长400%。疫情影响下，公司大部分经销商在一二季度难以正常营业，公司积极推动工厂降本增效，加大设备自动化投入，优化物流布局，推动库存结构调整从而提高用户满意度。

    　　利润端波动，主要系汇兑损益和杭州麦苗计提商誉减值准备2020 年公司汇兑损益9,074.14 万元，主要系：伴随人民币大幅波动，公司在2020 年Q3 购买3 年期期权工具规避汇率风险，短期内无法及时体现收益。公司正积极应对汇率波动引起的经营风险，在存量外汇资产方面采用购买部分远期结售汇产品锁定远期结汇汇率，在新增订单环节，公司通过外汇工具规避汇率波动风险。

    　　齐心子公司杭州麦苗在2020 年度计提商誉减值准备4166.67 万元。报告期内公司云视频会议由于1-6 月提供疫情免费服务付出较大流量成本，使云视频净利润承受一定压力。另外，随着行业竞争加剧，公司积极引入研发和经营团队，推行“行业应用+专业终端+视频云平台”的解决方案，预期2021 年公司云视频会议业务将带来业绩增长。

    　　规模化效应显现、费用率降低

    　　20 全年公司整体毛利率14.66%（同比下滑0.99pct）；期间费用率合计下降1.2pct至9.71%，其中销售费用率下降1.41pct 至5.24%，管理费用（含研发费用）率下降0.38pct 至3.37%。综合来看，20 年公司净利率同比下降1.35pct 至2.50%。

    　　从营运资本项目变动来看，20H1 由于防疫物资储备，存货较期初增加0.23 亿至2.71 亿；应付账款及票据合计39.67 亿（较期初增加16.41 亿），应收账款及票据为34.31 亿（较期初+15.09 亿），综合来看期间经营性现金流为5.87 亿（同比+1.73%）。从资金使用情况来看，账上货币资金30.62 亿（较期初减少5.13亿），短期借款11.70 亿（较期初减少7.21 亿）。

    　　盈利预测及估值

    　　我们预计21-23 年公司实现营收109.12/140.38/180.65 亿元， 同增36.25%/28.64%/28.69%；归母净利润3.74/4.9/6.42 亿，同增86.27%/31.08%/30.84%,当前股价对应PE 分别为23.94X/18.26X/13.96X，维持“买入”评级！

    　　风险提示

    　　业务开拓不大预期，SaaS 业务进度低于预期