业绩简评

    　　2017 年上半年，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润12.42 亿元、1.72 亿元和1.44 亿元，同比分别增长15.94%、30.11%和28.70%。实现全面摊薄EPS0.09 元/股，符合我们的预期。经营活动净现金流为1,523.22 万元，低于同期净利润。分季度看，公司Q1/Q2营收同比增速分别为3.69%/28.38%，归母净利润同比增速分别为45.24%/-20.81%。同时，公司预计2017 年1-9 月，实现归属于上市公司股东的净利润为2.12 亿元至2.75 亿元，变动幅度为0%至30%。

    　　经营分析

    　　营收保持稳定增长，盈利未受原材料涨价影响。2017 年上半年，公司收入继续保持稳健增长（+15.94%），而毛利率提升至32.80%（+6.30pct.），期间费用率增加4.10pct. 。其中， 销售费用率与管理费用率均有所上涨（+2.07pct./+1.44pct.），管理费用率的上升主要系公司包装产品研发、生产及销售业务增加较多，而包材整装供应服务模式的贸易性业务大幅下降所致；财务费用率增加0.58pct.，主要系报告期内汇兑损益变动所致。归母净利润率为11.58%（+1.06pct.），盈利能力有所增强。

    　　双管齐下应对原材料价格上涨，订单增加带动收入利润齐升。瓦楞纸为公司主要原材料，而从去年10 月开始，国内瓦楞纸价格出现大幅上涨，截至6月30 日，瓦楞纸期间内最大涨幅达到54.48%。为了应对原材料的上涨，缓解成本端压力。首先，公司与下游客户进行协商，调整产品价格，以消化原材料价格上涨带来的影响。其次，由于国进口原材料波动相对较小，公司拓宽了采购渠道，对冲国内原材料价格的大幅上涨。凭借以上两种方法，公司上半年主营业务成本仅上升5.86%，显著低于纸制品业务14.88%的收入增速，促使毛利率提升5.87%。另一方面，得益于上半年订单数量的增加，公司高毛利业务轻型包装和重型包装收入分别增长37.81%和31.22%，促使两项业务贡献度分别提升10.79pct.和0.61pct.，并最终带动收入和毛利率齐升。

    　　加大研发投入、完善产业布局，长远发展已具新动能。公司历来高度重视研发设计和工艺技术水平的提升，上半年研发投入增加61.64%，进一步完善现有人才体系，更新研发基础设施。截止6 月30 日，公司及下属子公司共申报专利23 项，新获得专利授权17 项。我们认为，公司对于研发的重视以及大力投入，将提升综合竞争力保障行业领先地位，并打开产品附加价值提升空间。上半年，公司持续完善华南和华东地区的产业布局，已实现对珠三角、长三角、环渤海和长株潭等国内重要经济区的覆盖。同时，公司也积极响应“一带一路”，投资500 万美元在越南设立了子公司，目前子公司已完成注册。公司对区域产业布局的进一步完善，有利于开拓新市场，为长期发展积蓄新载体，从而形成新的增长动能。

    　　全国“智造”布局，打造未来增长潜力。公司曾于去年12 月公告非公开发行预案，拟发行1.54 亿股，募集15.2 亿元用于东莞、重庆、成都和苏州的工业4.0 智慧工厂建设。但今年5 月10 日，公司公告，终止 2016 年度非公开发行股票事项。同日，公司公告可转债预案，拟募集15.8 亿元，募投除了已终止定增方案中所涉及的项目之外，还新增了长沙工业4.0 智慧工厂项目。我们认为，虽然由于再融资新规导致非公开发行计划“流产”，但公司转而通过可转债募资继续推进智慧工厂项目，表明对完成全国“智造”布局决心，以及对工业4.0 提升包装生产效率带动盈利增长的信心。若5 大智慧工厂顺利完成建设，公司将实现对客户的全国性产能覆盖，增强在包装印刷产业的综合服务能力和生产能力。同时，智慧工厂采取标准化、数字化和自动化生产，有助于提升制造效率和精益生产能力，公司未来收入与盈利齐增值得期待。

    　　风险因素

    　　宏观经济不景气影响下游行业包装需求；产业互联网战略推进不达预期。

    　　盈利预测与投资建议

    　　公司“包装一体化”竞争优势明显，继续推进“内生+外延”增长计划保障公司中长期发展，布局产业互联网、智能包装物流网亦将打开公司长期盈利和市值增长空间。我们维持公司2017-2019 年EPS 预测0.18/0.23/0.28 元/股（三年CAGR24.7%），对应PE 分为41/32/27 倍，维持公司“买入”评级。